关键要点
上周，债券市场走出“牛市陡峭”趋势，短端大幅下跌，长端收益率保持**; 其中，周三宣布下调存款准备金率50个基点，利率下降后走出看涨疲惫，截至**变化不大。
从品种上看，二级资本债（下行）优于城投债（下行）和利率债（下行），信用债方面，低评级债券下行空间更大。 在策略信号方面，由 268 比 251，这是过去五年的 71% 分位数。 动能来看，当前短期和长期利率引导模型继续看涨，汇率引导模型和大宗商品引导模型继续看跌。 自动驾驶模型将建议的持续时间保持在 2156y。
展望未来，（1）资本端或维持现状，短期内，一类债券供应和信贷供应不会对银行债务端构成进一步的上行压力，同时1、2月不是财政投资的大月份，因此资本端的利好和负面因素弹性不明显。 （2）基本面方面，关注信用数据的潜在预期差异，虽然央行有平滑信贷投放的需求，但在银行准备金良好的情况下，1月份信用未必不错，可以注意到，近一周1M票据利率大幅上升。 （3）政策性降准已经进行，2月LPR降息的概率也比较高，两种选择（单独降息5年期LPR，或新一轮集体降息）都有可能，两者的博弈可能取决于央行对银行净息差压力的关注; 与此同时，对财政宽松的预期正在逐步形成。 （4）赔率低，往下看，目前的利率正逐渐接近2020年的低点246%，但考虑到银行负债成本（目前为1.）。991%， 184%），国债分配价值大幅下降，246%的低点可能难以突破; 抬头看，在配置力量强劲的背景下，利率前期高位为253%或难以突破。
结论：降准后，边际中标率下降，但无明显风险，赔率中性较低，本周可能无明显方向，或246~2.55% 范围**。
part.1
关键数据和事件
1. 存款准备金率下调
事件：2024年1月24日（周三），中国人民银行行长潘功生在国务院新闻办公室新闻发布会上表示，央行将把存款准备金率下调0。5个百分点，为市场提供约1万亿元的长期流动性。 此外，央行还将支持农业和小企业的再贷款和再贴现利率下调了025个百分点，继续推动社会综合融资成本稳步下降。
评论：
1）降准一方面是为了保护资本市场，另一方面也略微提高了财政宽松的可能性。根据央行会后重点，“保持合理充裕的流动性，为保证**债券大规模集中发行创造条件”。 虽然降准时机早于预期，但目的之一可能仍是配合后续发行**债等财政宽松政策。 （赤字率已提高到3。1~3.2%，而特别债务规模增加了38we 至 3谣言 9we 规模）。
2）LPR很有可能在2月份下调，5年期LPR有单独下调的空间。会后，央行重点讨论了“推动贷款市场利率（LPR）下行，这是信贷定价的基准”。 计算自2019年以来的累计变化，由于5年期LPR在2023年8月尚未下调，因此相对于其他政策利率，5年期LPR有10个基点至15个基点的下调空间（锚定OMO和1年期LPR为10个基点，锚定MLF为15个基点）。
3）货币政策考虑因素包括两个因素：汇率和通货膨胀。潘行长在讲话中提到，“中美货币政策周期差异趋于收敛，有利于增强中国货币政策运行的自主性”，相当于承认海外因素对国内货币政策的影响; 此外，“保持稳定和促进温和反弹是我们货币政策的重要考虑因素。
2. 2023年第四季度美国经济数据
事件：北京时间2024年1月25日星期三晚间，美国发布2023年第四季度GDP数据。
1）2023Q4实际GDP环比年率为33%（预期 2。0%，前值为49%）。
2）2023Q4核心PCE环比年化率为20%（预期 2。0%，前值为 20%）。
3）2023Q4实际个人消费支出环比年化率为28%（预期 2。5%，前值为31%）。
评论：
1）一方面，好于预期的经济数据增加了软着陆的可能性，另一方面，通胀压力有所减轻，提振了降息博弈的情绪，但弹性较弱。数据公布后，美国股市开盘走高（标准普尔500+0）。53%，纳斯达克指数 +018%），美国国债利率下降（2年期国债利率下降6个基点，10年期国债利率下降4个基点），*025%），美元指数走强（+0.）。22%），但总体变化不大。截至 126. 市场预期3月降息概率为504%。
2）从结构上看，消费是主要驱动项目，对经济的支持因库存和支出而减少。消费支撑来自就业，居民可支配收入并未大幅减弱，后续跟踪重点仍以美国就业数据为主，在储蓄过剩、财政刺激等外部因素逐渐消退的情况下，“企业招聘需求-就业市场-居民收入-消费韧性”的原链重新成为美国经济的分析主线。
3. 中国工业企业利润
事件：2024年1月27日星期六，国家统计局发布了2023年12月工业企业利润数据。
1）2023年12月规模以上工业企业累计利润为-23%，前值为-44%。
2）2023年12月，规模以上工业企业利润同比增长168%，前值为295%。
评论：
1）根据量价利润率划分，利润率是12月份对工业企业利润弹性影响最大的因素。在利润率下降的情况下，工业企业利润环比下降。
2）从行业板块划分来看，上游矿业利润同比小幅减弱，其他板块累计利润环比回升。其中，油气开采行业利润增速大幅回落，或可能受到油价下跌影响。
part.2
债券市场表现
LPR周一保持不变，A股走弱，债券市场相对强劲，30年期美国国债跌至极低水平。
星期二的例会（122）强调“增强资本市场内部稳定”，提振风险偏好，利率小幅上升。
周三，央行宣布下调存款准备金率50个基点，结构性利率下调25个基点，并将出台相关政策改善经营性房地产贷款。
债券市场周四回升，短端跌幅更大。
周五的消息很稳定，变化不大。
图：利率市场表现。
图：信贷市场表现。
part.3
点差运动
期限利差方面，7年期国开行有明显下行趋势，曲线最陡峭部分由5-7年期变为7-10年期，其余部分相对平坦，近三年处于10-25%的水平。
图：国开行到期价差分位数（过去3年或5年）。
在信用利差方面，变化不大。 1 2年期国债的信用利差在历史34 54%以内，而4 5年期国债的信用利差处于0 2%以内。
图：AAA和AA+信用利差分位数。
图：隐性税率。
衍生品方面，NDD收于-6个基点。 国开行22号债券互换55个基点，略有上行空间。
图：NDD 5y
图：债券互换
part.4
策略信号
中长期债券的中位久期略有下降，而未平滑债券的中位数从268 比 251，这是过去五年的 71% 分位数。
图表：市场久期水平中位数。
势能水平上升332bp，目前位于过去 5 年 189% 分位数。
图：势能水平。
动能来看，当前短期和长期利率引导模型继续看涨，汇率引导模型和大宗商品引导模型继续看跌。 自动驾驶模型将建议的持续时间保持在 2156y。
图：利率指导模型（短期-10年期国开行）。
图：利率指导模型（长期-10年期国开行）。
图：汇率引导策略。
图：推销策略。
图为：自动驾驶。
part.5
关注本周
31日（星期三）中国1月PMI
31日（周三）晚间美联储议息会议：美联储关于经济、通胀和货币政策的新闻发布会。
2 （周五） （晚间） 美国1月新增非农就业人数。
数据**：浙商风电**，截至2024年1月28日。
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