在A股持续下跌、众多权益资产无休止下跌的背景下，债券**成为更多人的选择。 为什么债券在市场上表现出抗波动性，影响债券波动性的因素有哪些，2024年债券将走向何方。
带着这些问题，我们深入采访了工银瑞信固定收益部现任经理张洛昭。
* 在市场上，债券的收益率稳定性。
主持人：为什么在这样的时间点，债务基础成为大家追求的对象？
张洛昭：我认为有三个原因：第一个原因就是这几年，债券带给投资者的整体持有体验非常好。 一方面收益不算太低，另一方面波动性相对较小。 当然，它在2022年第四季度经历了比较大的波动，但很快净值在2023年第一季度就恢复了。
第二个原因是（近年来）高波动性、相对风险的风险资产表现不佳，对许多投资者来说，回报不及预期。 在这种情况下，投资者可以选择做一些资产再平衡操作，从风险资产转向以债券**为代表的避险稳定资产，这也是合理的。
第三个原因，我个人认为也是最直接的原因，就是全社会的资本回报率在下降，其他一些与债券风险收益特征相似的金融产品，如存款、存单、保险等，长期预期收益也应该下降。 比如，大型国有银行的五年期存款利率去年也经历了几轮下调，到年底已经达到了2%的水平。 一些长期增值寿险，在投资者中也比较受欢迎，去年下半年的预定利率为35% 至 30%。还有许多银行正在降低存款和存款证的利率。
因此，作为低风险、收益稳定的金融产品，债券的配置价值和投资价值**可能会凸显出来。 这或许也是债券**在现时受到市场追捧的最直接原因。
主持人：为什么其他产品在降息过程中整体收益不是很好，但债券却凸显了优势。
张柳钊：从结构上来说，债券其实是投资本金，中间可能有付息，到期还本，当然最后也会有一次性付息。 在这个过程中，利息是固定的，票面利率是固定的。 一旦整体市场回报率下降，债券投资者锁定了相对较高的收益率，债券的价值就会在这个时候体现出来。
比如收益率为4%的债券，不算中间利息支付，假设还有一年到期，买100元，票面利率为4%，一年后可以拿到104元，这是最简单的模型。 如果现在整个社会的平均回报率是%，一年回报率为4%的资产，其实并不是很有吸引力。 但如果这个社会回报率突然从5%下降到4%以下，比如说，到%，前期锁定了4%回报率的资产会很有吸引力，大家都会追上去，这就会导致债券的**可能**。
影响债券波动性的因素。
主持人：近年来，我们发现债券收益率似乎存在一定程度的波动。 您能给我们分析一下，影响债券波动性的因素有哪些**？
张洛昭：一个非常简单易记的结论是，债券的到期收益率大致成反比。 针对这个问题，我认为最重要的因素之一就是实体经济中资金的供求关系，因为作为一种金融资产，债券的收益本质上来自实体经济创造的现金流和实体经济的借贷需求。 如果说实体经济中资金的供求关系，假设供大于求，资金非常稀缺，大家都会想做债券融资。 在这种情况下，债券的到期收益率或利率会上升，导致债券下跌，最终债券的净值会**，这是第一个也是最重要的原因。
第二个原因是，除了实体经济之外，还有一个叫做银行间市场的市场，其实是机构投资者在债券中进行债券交易和回购融资的主要场所。 在这个市场中，资金的供求之间也存在着平衡。 如果在这个市场中，资金也是供不应求的，对于机构来说，融资成本在上升，相当于持有债券的成本在上升，机构就会有卖债的动机，这会给债券带来压力。
以上两个因素是我认为比较重要、最根本的因素。
除了国债、政策性金融债等无风险、低风险债券外，还有相信使用的债券，企业发行的信用债自然会有一定的信用风险。 对于银行来说，放贷时也会有坏账，对于信用债来说，会有违约或展期等信用风险。 一旦债券存在信用风险，债券也会产生信用风险。
选择投资标的的标准。
主持人：在选择债券资产标的时，需要考虑哪些指标？
张洛昭：我觉得最重要的是了解客户，也就是我管理的**产品，客户的风险偏好是什么样的，是机构多还是个人多，能接受的最大回撤是多少，收益目标的大致水平是多少。 风险必须首先由**承担，以符合客户的看法。
债券**需要处理和管理的风险主要有以下几类：第一类是久期风险，第二类是信用风险，第三类是流动性风险。 一般来说，债券期限越长，久期越长，波动性越大，因为债券的投资组合久期实际上是由标的资产久期之和得出的，如果标的资产久期长，将导致债券久期很长，波动性也会相应更大。
主持人：因为这里的含义是利率的变化。
张洛昭：是的。 因为债券是利率波动乘以久期，所以可以大致理解为，如果我们给定利率波动的范围相同，久期越长，波动性越大，久期风险的控制或久期风险的管理就要求在债券发行时， 它必须注意标的期，是否符合产品的风险特征，这是第一点。
第二点是信用风险。 管理信用风险其实是不能买到所有低评级的债券，万一违约，对客户净资产的损害会更严重。 如果你买入所有高评级的，甚至是无风险的债券，给客户的回报会更低，经理可能需要平衡中间。
最重要的是看评级，评级的意义非常广泛，不仅仅是外部评级，我们经常看到的评级公司对信用债券，比如AAA、AA+、AAA等，我们还要结合公司内部的研究结论进行投资，因为每家公司都会有自己的一套信用债风险评估体系。
三是流动性风险，流动性风险其实我觉得是债券投资和投资比较明显的区别，因为投资相对流动性并不是大家太重视的问题。 但是，大部分债券资产的流动性可能不如**，一旦如我刚才所说，开放式债券**的管理层将面临集中的大规模赎回，并可能面临资产方无法变现，无法及时满足客户的赎回需求，这就是流动性风险。 如果客户的流动性需求不是很强，持有期很长，我们可以在投资端配置更多的低流动性资产，因为资产的流动性越低，提供的潜在回报就越高，但代价是流动性不那么好。
保持产品核心竞争力的关键：稳健性。
主持人：适用于短期、中短期、中长期纯债务**。 配置的基本逻辑是什么？
张洛昭：可能主要体现在期限上，针对我刚才说的，久期或者期限是衡量债券利率风险和波动性的一个非常重要的指标。 为了让客户更清楚地了解他可能面临的潜在波动性，产品设计中将有一个时间框架。 例如，短期债券**会在397天内限制资产的风格，并且有最低比例要求; 中短期债券**，对于三年以内的资产，有最低比例要求; 中长期纯债**在到期水平上没有特殊要求。
最后，由于短期债券的制约，所配债券的期限和权重不会太长，短期债券**可能中等，中长期纯债券**的到期日可能会稍长一些，导致这三类产品的每日波动，当然，收益可能会有一些差异。
主持人：近期短期债**的表现似乎比较亮眼，为什么会这样？
张柳钊：短期债券与流动性关系最密切，去年四季度短期债券利率相对较高。 季度末，**债券的发行趋于结束，到了今年年初，出现了一些季节性因素，整个银行间市场的流动性已经转为宽松，短期债券受到大家的追捧，短期债券利率下降得比较快，这是第一点。
第二点是1月份降息有预期，市场对央行下调LPR和MLF利率有一定的预期。 如果想交易降息预期，更直接的投资方式是去短期债券，所以这两个因素共同促成了近一个月左右短期债务资产或短期债券的表现。
主持人：1月份以来，10年期国债收益率回落，创三年新低，这对纯债有什么样的影响？
张柳钊：债券利率下降对债券的影响分为当期和远期。 目前对股票的影响更大，债券收益率的下降会让债券***对于已经持有债券的投资者来说，净值会直接上涨，这肯定是好的，可以提高他目前的收益。
但是，整个市场债券收益率的下降会增加债券投资的重新配置风险，如果想买新债，就不能像以前那样买到利率这么高的债券，这实际上会降低债券的潜在长期回报。
具体到近期10年期国债利率的下降，我个人认为，可能更多的是反映了大家的预期，即1月份央行是货币政策宽松博弈，还是先发制人。 如果这个预期没有达到，或者在预期达到之后，市场也会因为其他因素而出现一些债券收益率**。 在这种情况下，我认为这可能会导致更好的配置机会。
主持人：作为债券管理人，您认为保持产品核心竞争力的关键是什么？
张洛昭：首先是“稳”，在力求稳的情况下，我们可以努力为客户创造更高更好的中长期回报。