以下文章基于陈星的宏观研究，由陈星和马君撰写。
关键要点
国内修复的几何形状是什么？ 出行方面，部分出行指标创下新高，国际航班大幅增加。 一是春节旅游期间跨区域人流再创新高。 二是铁路、民航客运量超过2019年以来同期水平，民航客运量较上年增幅最大。 三是春节假期地铁客流量创下新高。 第四，2020年以来，城市交通拥堵程度逐年上升。 五是出境游的恢复，带动了国际航班的执行力度大幅增加。 文旅消费方面，出境旅游快速回暖，春节期间观影人数再创新高。 旅游方面，春节期间旅游订单同比增长超过7倍，其中入境旅游订单同比增长超过10倍，出境旅游有望恢复到疫情前水平的80%左右。 电影方面，2024年春节放假第一天到第六天，电影票房收入累计66部14亿元，同比下降19%；但观影人数有所增加，累计6天电影数量同比增长3部4%。消费方面，除夕数据显示，部分重点大型超市即时零售额同比增长约20%，重点电商平台餐饮销售额同比增长40%8%，网联清算公司和中国银联处理的全行业在线支付交易达到峰值，较2023年增长4%61%，创历史同期历史新高。 房地产销售方面，假期当周新房销售同期较低，假期前一周二手房销售同比高于新房销售。 假期前6天，新屋销售创下2019年以来同期新低。 节前一周，二手房销售创2019年以来同期新低，同比增速高于新房增速
全球资产表现如何？ 春节假期期间，美国1月通胀数据超预期，1月新增非农就业人数大幅上升，市场对美联储降息预期较低。 世界上大多数主要的美国股指都有**; 欧洲和亚洲都很强大。 海外国债利率大多上调，其中美国10年期国债利率大幅上升，英国、日本和德国10年期国债利率均有所上升。 大宗商品方面，WTI和布伦特原油相对有弹性，并继续走弱。 在美元走强的背景下，人民币汇率走弱，离岸人民币汇率跌破722。
海外危机何时消退？ 货币政策方面，美国和欧元区1月通胀数据高于预期，或推动美联储和欧洲央行两次推迟降息，我们认为未来美国经济增长将继续放缓，首次降息可能在第二季度发生。 金融风险方面，美国商业地产风险已蔓延至银行业，多家涉及商业地产放贷的金融机构遭遇危机，价值**、融资成本高、租赁业绩不佳等因素共同给美国商业地产市场带来压力， 而中小型银行风险更大。就美国和地缘政治而言，美国可能会重现特朗普和拜登之间的摊牌，而特朗普的保护主义倾向则让欧洲盟友感到担忧。 巴以冲突结束的前景尚不确定，红海危机可能持续下去，全球航运成本可能在短期内回不来。
报告正文
告别旧迎新年，今年超长春节假期味道浓郁，国内游再创新高，美国海外通胀超预期，欧洲通胀降幅低于预期，欧美降息有望延期。 从假日活动的需求来看，该国在多大程度上恢复了？ 海外危机何时消退？ 本报告对此进行了分析。
1.国内修复的几何形状是什么？
1.1 旅游：春节假期旅游数据创历史新高
春节期间，跨区域人流再创新高。 交通运输部数据显示，1月26日至2月13日，全社会累计跨区域人员流动约41人6亿人次，日均跨区域流量约22亿人次，比2023年和2019年增长15%3% 和 110%。从移民指数所描绘的人口跨区域流动情况来看，今年春节假期全国移民指数创下2019年以来同期新高。 随着疫情影响消退，超长春节假期带动居民出行需求飙升。
从客运调度来看，铁路、民航客运量超过2019年以来同期水平，民航客运量较上年增幅最大。 出行方式方面，2023年春节前20天，国铁预计日均客运量1152人次40,000名乘客，比2023年同期增长61%，比2019年同期增长24%3%。预计该高速公路平均每天将运送 2,555 名乘客70,000人次，比2023年同期增加375%，下降 464%。预计该水道平均每天将运送74名乘客20,000 人次，比 2023 年同期增加 43 人次7%，比2019年同期下降50%7%。预计民航平均每天将运送210名乘客40,000 名乘客，比 2023 年同期增加 70 人次7%，同比增长18%8%。今年春节假期民航客运量增长，主要受国际航班带动。
春节假期地铁客流量创2019年以来新高。 今年春节假期前六天，排名前十的城市（包括北京、上海、广州、武汉、南京、习、重庆、成都、郑州和深圳）的日均地铁客运量录得2,793人次60,000人次，比2023年同期增加52人次2%，回升至2019年同期的128%; 一线城市日均地铁客运量为1,538人次3万人，比2023年同期增加48人0%，2019年同期回升至1075%，均创下2019年以来的新高。
与去年相比，该市的交通拥堵程度略有增加。 今年春节放假前6天，全国100个城市平均拥堵延误指数录得124、增加09%；其中，一线城市春节假期平均拥堵延误指数录得111、与去年春节假期相比，增加了13%。相比之下，一线城市春节期间的交通拥堵情况变化不大，但随着汽车保有量的增加，春节期间的城市交通拥堵程度从2020年开始逐年稳步上升。
出境游的恢复，导致国际航班的执行量大幅增加。 据飞行管家介绍，春节假期前6天，共执行国内航班82058架次，国际航班11007架次; 国内和国际航班日均分别为13,676班次和1,835班次，较2023年同期增加。 分别恢复到2019年，为6%。 随着国际航线和出境旅游业务的进一步复苏，海外旅游有望在居民度假旅游的选择中占据更加重要的位置。
1.2 文旅消费：出境游复苏加速，春节期间观影人数再创新高
国内旅游市场在春节期间迎来了良好的开局。 旅游订单方面，根据携程《2024春节旅游市场**报告》，春节期间旅游订单同比增长超过7倍，其中入境旅游订单同比增长超过10倍。 在机票和火车票方面，根据交通运输部的数据，航空和铁路出行次数远超上年同期; 旅游平台数据显示，2023年春节热门城市机票平均支付960元**，同比增长10%。 景区方面，据美团数据显示，春节假期景区门票订单量较去年增长6%以上。
从地区来看，“南北互换”的北方冰雪之旅和南方寒冷的度假胜地是国内热门的旅游。 根据携程数据，春节期间中国最受欢迎的目的地是北京、上海、广州、深圳、哈尔滨、成都、习、杭州、三亚和昆明。 北方城市哈尔滨的旅游热度从元旦延续到春节假期，人气排名攀升至第五位，旅游预订订单同比增长超过14倍。 三亚和昆明这两个避寒城市，旅游预订量分别同比增长了2倍以上和6倍以上。
出境游的复苏正在加速。 据泰国旅游统计报告，2月5日至11日春节期间，中国游客人数达到872235人次，较前一周增长38%，远超预期。 据新加坡《联合早报》报道，自新中两国30天免签安排在农历除夕生效以来，中国游客人数已恢复到疫情前水平的780%，业内接待的中国游客数量较去年同期增长了9倍。 中国旅游研究院预测，2024年出境游将恢复到疫情前水平的80%左右，中国游客正在重返全球市场。
春节档观影人数创2022年以来新高，但票房收入平平。 从春节档第一天到第六天，电影市场的观影人数都超过了去年，但票房收入却不如去年。 据猫眼专业版数据显示，2024年春节档首日至初六，该片累计票房收入6614亿元，同比下降19%；平均票价为496元，同比下降5%2%。不过，观影人数有所增加，共有133亿人次，同比增长34%。具体来说，“Hot and Hot”以 23 结束4亿元票房暂居票房冠军，《飞翔人生2》斩获205亿元票房收入位居第二，《熊出没：逆转时空》和《二十条》排名第11位8亿和104亿元的票房收入排在第三和第四位，而其他影片则没有超过1亿。
春节假期的消费充满活力。 据商务部大数据监测，2024年除夕，部分重点大型超市即期零售额同比增长约20%; 春节前夕，重点电商平台餐饮销售额同比增长40%8%，全国示范步行街客流量和营业额同比增长26人9% 和 217%。中国人民银行最新数据显示，2024年除夕午夜，网联清算公司与中国银联处理的全行业在线支付交易将达到峰值，最高并发量为1090,000 笔交易，比 2023 年增加 4 笔61%，创历史同期历史新高。
1.3 房地产销售：新房和二手房销售处于上年同期低位，二手房好于新房
假期期间，新屋销售办公室处于同期的历史低点。 从历史上看，春节假期开始时，新房日销售面积将大幅下降，假期后新房日销售面积将反弹。 从节前销售情况来看，节前一周，房地产累计销售面积创2019年以来新低。 从节期间销售情况来看，除夕和新年第一天的房地产销售面积处于2019年以来同期的中位数水平，年初二至初五的房地产销售面积处于2019年以来同期以来的最低水平。
三四线城市是拖累新屋销售的最大因素。 假期前6天累计来看，42个城市新房销售面积16万平方米，创2019年以来同期新低，同比增长-78%。 点城市层面看，一二线城市累计销售量处于2019年以来同期的中高水平，而三四线城市则创下了2019年以来同期的新低，这是拖累新房销售的主要因素。 四个一线城市新房销售累计产值为14万平方米，仅低于2019年以来日历年同期的2021年和2022年，同比增长283%; 12个二线城市新房销售累计值为97万平方米，仅低于2019年和2022年同期，同比增长1845%；26个三四线城市新房销售累计产值为49万平方米，创2019年以来同期新低，同比增长-929%。
节前一周，同期二手房销售偏低，同比高于新房销售。 从走势上看，二手房销售与新房相似，春节假期开始前日销售面积季节性下降，结束后反弹。 从节前销售情况来看，节前一周，二手房累计销售面积处于2019年以来同期的低位。 从节期间的销售情况来看，除夕夜二手房销售面积创下2019年以来同期新高，随后出现下滑，由于春节期间更新二手房成交数据的城市不到20%，因此我们主要讨论了节前一周的销售情况。 从城市层面来看，节前一周，一线城市单城日均销售面积最高，其次是二线城市，三四线城市表现疲软。
第三和第四梯队也是二手房销售的主要拖累。 在节日前一周累积，16个城市二手房销售面积70个6万平方米，创2019年以来同期新低同比增长率为-28%。北京、深圳两大一线城市累计销售面积为19个8万平方米，为2019年以来同期第二低，同比增长29%；五大二线城市累计销售面积为33个7万平方米，创2019年以来同期新低，同比增长-11%；9个三四线城市累计销售区域17个万平方米，为2019年以来同期最低水平，同比增长-114%。
2.全球资产表现如何？
春节假期期间，美国1月通胀数据超预期，1月新增非农就业人数大幅上升，市场对美联储降息预期有所调整。 美国CPI数据公布后，10年期美国国债收益率单日飙升逾10个基点至431%，美元也**至10486分。 但整体影响有限，全球**多数**。
全球**多数**。 春节假期（2月9日至2月15日），主要股指占多数**。 具体而言，MSCI世界指数**08%，MSCI新兴市场指数和MSCI发达市场指数上涨114% 和 076%。主要股指方面，日经225指数**351%领涨全球，目前距离历史高点不到1%; 阿根廷的MERV指数和俄罗斯的RTS跌幅居前，**199% 和 10%。在亚洲，日经225指数和新加坡海峡指数均上涨，而韩国Kospi指数**025%。
美国库存材料板块涨幅居前。 春节假期（2月9日至2月15日）期间，大部分在欧美。
美国三大股指均上涨，纳斯达克指数、标准普尔500指数和道琼斯工业平均指数均上涨**64% 和 012%。其中，标准普尔500指数创下历史新高。 按行业划分的美国股市方面，春节期间大部分行业指数为**，其中材料行业和金融行业均上涨21%，领先于其他行业; 日用消费行业**09%，跌幅最大。 在欧洲，法国CAC40指数、德国DAX指数和英国富时100指数均为**49% 和 003%。
港股开盘迎来“良好开局”。 香港**市场在连续两天后于2月14日开盘**，具体分别是恒生指数、恒生科技指数和恒生中国企业指数7% 和 09%。行业方面，除必需消费品、资讯科技及企业集团外，港股其他板块均以原材料、医疗保健及工业为跌幅居前7% 和 24%。
海外国债收益率大多上涨。 春节期间（2月9日至2月15日），海外长期国债利率大多上涨。 其中，美国10年期国债利率大幅上升9个基点，英国、日本和德国10年期国债利率分别上升8%73bp、3.0bp 和 10bp；法国和意大利的10年期政府债券利率下降了38bp 和 26bp，表现是最后的。
美国国债利率一度为**至43%。春节假期期间，美国1月通胀数据出炉超出市场预期，加上此前公布的1月非农就业数据大幅上升，市场降息预期降温。 通胀数据公布后，10年期美国国债利率快速上涨，单日涨超10个基点，突破43%，为去年12月以来的最高水平，进入盘整。
美元指数一度跃升至1048。春节假期期间（2月9日至2月15日），美元指数整体**012% 至 1043。美国CPI数据公布后，美元指数跃升至1048、随后进入盘整，连续多日创下三个月新高，随后小幅下跌。 汇率方面，在美元走强的背景下，人民币汇率走弱，离岸人民币汇率收于722。此外，日元、英镑和欧元兑美元也大幅走高**。
黄金价格继续走弱，油价略有走弱。 春节假期期间（2月9日至2月15日），大宗商品市场多为**。 红海局势的升级分别推动了能源产品***WTI和布伦特**6% 至 780 和 858 美元; 有色金属常见**，LME分别为铝、铜、铅和锌**0% 和 22%，仅LME锡和镍达到**，同比增长65% 和 31%。*另一方面，美元和美国国债收益率的回落未能支撑金价**，COMEX **16%，comex***1.4%。农业市场占多数，分别是CBOT小麦、CBOT大豆和CBOT玉米**9% 和 21%。
3.海外危机何时消退？
3.1 美国和欧洲的货币政策：1月通胀增长超出预期，降息均被推迟
美国CPI增速超出预期，首次降息或许在第二季度。 美国CPI同比增速录得31%，核心CPI同比增长3%9%，均超出预期。 主要原因是1月份核心服务项目**依然顽固，其中车险、娱乐、医疗***等服务，但房价、市场租金等领先指标呈现下行趋势，这意味着未来核心服务中的住房项目将继续下跌，带动通胀稳步改善。 整体来看，通胀仍处于下行通道，向2%目标水平靠拢的趋势保持不变。 1月通胀数据公布后，市场对美联储目标利率路径的预期普遍上行，首次降息时间被推迟到6月。 我们认为，虽然美国经济目前仍具有韧性，但未来经济增长将继续放缓，因为加息对经济各部门的影响可能逐渐显现，首次降息可能在第二季度进行。
通胀降幅低于预期，欧洲央行也可能推迟降息时间。 欧元区CPI同比增长28%，核心CPI初值同比录得33%，均高于市场预期。 大多数欧洲央行管理委员会成员认为，与美国类似，欧洲服务业通胀具有粘性，加上强劲的劳动力市场和过高的工资增长，共同推动通胀增长高于预期。 而粘性通胀增长也是欧洲央行维持鹰派前景的关键考虑因素欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）、管理委员会成员森特诺（Centeno）、莱恩（Lane）等人**都表示，欧洲央行不会设定降息时间表，而是会根据数据逐一做出利率决定，欧元区仍需等待高利率政策进一步生效。 关于降息的时机，欧洲央行管理委员会成员Kazaks和Holzmann表示欧元区的首次降息可能在2024年底或明年。
3.2 美国金融风险：商业地产陷入危机，风险蔓延至银行业
美国商业房地产风险蔓延到银行业。 2月份，由于季报利润远低于市场预期，派息率大幅下滑，加上商业地产贷款存在潜在坏账风险，纽约社区银行股价多次出现**。 除了纽约社区银行（New York Community Bank）之外，美国其他一些参与商业房地产贷款的机构也受到了危机的影响。 例如，JER Trust**在去年年底申请破产，KKR REIT的股价在挤压股息支付以应对不良贷款后暴跌。 房地产分析公司Green Street指出，自美联储开始加息以对抗通胀以来，美国商业房地产价值下跌了22%，而美国银行业在2023年第三季度末的利率约为2.2%7万亿美元的商业房地产债务。
中小型银行的风险更大。 商业地产价值**，而高利率增加了再融资成本，加上后疫情时代远程办公的盛行导致商业地产租赁表现不佳多种因素共同打压了美国商业房地产市场，并增加了商业房地产贷款的银行风险。 考虑到商业房地产贷款占小型银行资产的28%7%，而大银行为6%5%。这意味着损失吸收能力较弱的小型银行对商业房地产的风险敞口更大。 耶伦还表示，小型银行可能面临来自商业房地产行业的压力。 美联储**，例如巴尔金要求银行业为商业房地产风险做好准备，以及欧洲央行警告银行业的商业房地产风险可能导致更高的资本要求。
3.3 美国**：特朗普和拜登初选领先，各党派都在为特朗普的连任做准备
美国可能会重现特朗普和拜登的摊牌。 特朗普赢得了爱荷华州、新罕布什尔州和美属维尔京群岛的共和党初选，以及内华达州的共和党党团会议，而拜登则在南卡罗来纳州赢得了他的第一个民主党初选。 此外，FiveThirtyEight等民调数据也显示，特朗普和拜登分别遥遥领先于共和党和民主党但特朗普的总体支持率略高于拜登。
特朗普的保护主义倾向让欧洲盟友感到担忧。 特朗普表示，如果当选，他将对大多数外国产品征收关税，以鼓励国内生产。 欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）表示，特朗普的连任可能会使欧洲重新对美国出口征收高关税，英国财政大臣杰里米·亨特（Jeremy Hunt）也警告特朗普，保护主义政策将是一个严重的错误。 日本已派出一名前首相向特朗普拉拢，以便在安全和安全等问题上争取支持。 除了关税问题，特朗普还表示，如果他当选，他不会继续任命鲍威尔为美联储主席。
3.4 地缘政治：乌克兰出现衰落迹象，巴以冲突和红海危机仍在继续
乌克兰正显示出疲惫的迹象。 俄乌冲突即将进入第三个年头，西方对乌克兰的援助，尤其是军事援助，已经用尽。 近半年，在欧美提供的大规模援助中，只有欧盟通过了500亿欧元的新经济援助法案。 虽然美国已经提出了最新的军事援助法案，并已获得参议院的表决，但未来仍需通过众议院。 面对援助的减少和失败的战场攻势，乌克兰的泽伦斯基宣布对一些高级军事官员进行变动。 乌克兰军队新任总司令说，前线形势艰难，乌军由攻转守。
巴以冲突和红海危机仍在继续。 红海一侧，胡塞武装继续袭击一些商船和**，而美国和英国则对也门的胡塞目标进行了反击。 尽管胡塞武装已经宣布，他们的船只袭击目标仅包括以色列、美国和英国的船只，但全球航运**仍然很高。 巴以方面，以色列军队继续袭击加沙和黎巴嫩南部，而以色列-巴勒斯坦停火谈判的希望渺茫。 整体来看，巴以冲突结束前景不明朗，红海危机或将持续，全球航运成本短期内可能难以下降。
风险提示：
政策变化超出了预期。 本文对政策的判断是基于当前的环境和历史经验，后续变化有可能超出预期。
经济复苏速度慢于预期。 本文对经济运行的判断是基于公开数据，无法预测未来的经济走势。
历史经验是无效的。 历史上的经济环境和条件不可能与今天完全相同。
研究报告信息
本文中的报告节选自财通**研究院发布的研究报告，具体报告内容及相关风险提示详见报告全文。
*研究报告：春节假期全扫 国内外发生了什么？ 》
上映时间：2024年2.16
报告出具单位：财通**股份***已获得中国证监会**投资咨询业务资质）。
分析师：陈星
SAC证书编号：S0160523030002
分析师：马军
SAC证书编号：S0160523080004
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