作者：招商银行研究院资产负债管理部
11月，中国新增2个社会金融项目45万亿（预期为2。45万亿），比去年同期增加4556亿;新增人民币贷款109 万亿（预期 1.）21万亿），比去年同期减少1368亿;M2同比增长10%0%（预期为 10。07%）。
1、信贷：居民中长期贷款持续增加尽管中国人民银行近期多次强调“年末年初信贷工作将协调一致，信贷波动适度平滑”，但只有109万亿，明显弱于季节性。 图1：11月新增信贷仅为109万亿，明显弱于季节性。
数据**：宏观债券方面，招商银行研究院开展了本地化债券工作，一方面影响了基础设施投融资，另一方面出现了低息**债取代高息表内贷款的现象，叠加房地产投资依然低迷，制造业景气度已跌至494、受此影响，企业中长期贷款仍同比下降，且降幅扩大。 对非金融企业贷款增加8,221亿元，其中中长期贷款增加4,460亿元，同比减少2,907亿元短期贷款增加1,705亿澳门元，按年增加1,946亿澳门元。 在信贷需求疲软的情况下，票据融资再度出现“量涨价”的现象。 11月票据净融资2092亿，同比增加543亿元国有股行半年期直接贴现利率为117%，环比再度下降14个基点。 图2：非金融企业贷款仍是主要拖累因素
资料来源**：招商银行研究院宏观债券图3：企业贷款仍以短期贷款和票据支撑，中长期贷款低迷
数据**：宏观债券方面，招商银行研究院房地产政策加大力度继续支持二手房回暖，居民中长期贷款连续3个月同比增长，但增速收窄。 11月份，居民中长期贷款增加2331亿元，同比增加228亿元。 居民短期贷款增加594亿元，同比增加69亿元。 图4：居民长期贷款连续3个月同比增长，但增速有所收缩
资料来源**：招商银行研究院宏观债券2. 社会金融：** 债务加力支持11月，新增2个社会金融45万亿，社融存量增速回升至94%。* 债务仍为主要支持项目，11月新增**债务融资15万亿元，同比增加4980亿元，其中专项再融资债券净融资3530亿元。 截至11月底，共有1家37万亿已接近尾声。 去年低基数下，公司债券发行量同比增长，但城投平台融资仍出现收缩。 11月份公司债券融资增加1330亿元，同比增加726亿元。 此外，11月份，投资工商企业和基础产业的信托产品规模大幅提升，带动信托贷款同比增长562亿元，支持非标融资。 图5：11月新增社会金融符合市场预期
资料来源**：招商银行研究院宏观债券图6：发行专项再融资债券带动社会融资新品
资料来源**：招商银行研究院宏观债券3. 资金：资金回流到公共部门M2同比增速回落至100%，M1连续7个月下跌至13%。一方面，债券的发行导致资金回流到公共部门;另一方面，年内大宗商品的下降和PPI的第二次下滑表明，企业采购需求不足，资本活化程度不高。 11月份企业存款增加2,487亿澳门元，按年增加511亿澳门元。 二手房边际回暖叠加理财回归，居民存款增加9089亿，同比减少134万亿。 此外，**债券融资加之财政支出相对缓慢，11月财政存款减少3293亿元，同比减少388亿元。 图7：11月M1增速持续回落
资料来源**：招商银行研究院宏观债券四、债券市场影响：利率在下降，曲线在陡峭化11月，银行间市场流动性呈现紧平衡，市场资金**继续高于政策利率，短期债券收益率上升，1年期国债和国债收于234% 和 250%，环比上升10-13个基点;中长期国债因经济数据弱于预期而小幅下跌，10年期国债收于267%，环比下降3个基点，美国国债10年期利差压缩至33个基点，处于历史低位;10年期国开行债券收于277%，环比微升3个基点。 12月13日，**经济工作会议定下基调，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，没有超出预期的信号释放。 本月财务数据显示，社会金融的主要贡献仍来自债券，企业端没有明显的**。 结果，债券市场所有期限的利率都下降了，曲线变陡了。 展望未来，预计债券市场利率将继续反映在货币政策宽松的预期中，叠加年底机构配置需求释放，利率可能较低**，大幅上涨的概率较低。 5、前景展望：社会金融增速或再度回升整体来看，金融数据表现与市场预期高度一致，反映**符合预期，但尚未转化为经济活力。 展望未来，新发行1万亿元国债将继续推高社会金融增速，年底财政支出将加快或稳定M2增速，广义流动性盈余（“M2-社会金融”增速差）或继续收窄。 图8：广义流动性盈余收窄至06pct
资料来源**：招商银行研究院宏观债券