摘要：未来20年，油气仍将是世界主要的能源消费，近年来全球石油资本支出低迷，供应增加有限，而需求端稳步增长的背景下，油价有望保持高位，国内石油公司利润和股息有望长期改善， 当前部门可以受到攻击、撤退和防御。
未来20年，石油和天然气将继续成为世界主要能源
过去十年，石油消费在全球能源消费中的份额基本保持稳定，2024年占30%95%，10 年内下降 2 次18pct；天然气消费占比稳步提升，2024年占能源消费总量的24%42%，10 年内增长 2 次07pct。
由于可再生能源的替代率有限，以及天然气作为清洁能源的发展，石油和天然气在未来20年内仍将是世界两大消费能源。 欧佩克估计，到2024年，石油和天然气仍将占能源消耗的28%66% 和 2430%，比 2021 年下降 2%25 和 106个百分点。
2.近年来，全球石油资本支出低迷，供应增加有限
新油田的资本支出受油价影响较大，油企更愿意在油价期增加上游勘探活动的资本支出。 2024年，全球上游资本支出为4990亿美元，年增长率为39%，是自2024年以来最大的资本支出和年增长率，其中勘探投资支出为649亿美元，占上游投资的13%。 2010-2024年是高油价时期，勘探投资受高油价带动，在600亿至1000亿美元高位，约占上游投资总额的14-15%。 2015-2024年是油价低迷时期，勘探投资较2010-2024年下降约4%，投资约300亿至500亿美元，占上游总投资的10-12%。 2020-2024年，受新冠肺炎疫情影响，油价进一步下跌，油气上游勘探投资连续两年保持在313亿美元的低位。
在新旧能源转型的背景下，国际石油巨头的战略重心发生了转移，我们认为资本支出不足将成为新常态。 2024年左右，首次需求可能达到峰值，基于传统油田开发生产周期为3-5年，如果现在增加投资，投产后需求会下降，传统**项目的长期回报率存在较高的不确定性。 面对这一问题，欧洲企业（如壳牌）正在加速向综合能源服务商转型，油气产量正在下降美国企业虽然主要从事传统能源，但油气产量仅保持稳定，不愿大幅增产。
全球石油产能仍在增长，但供应弹性较低。 2024年全球石油供应面临巨大不确定性：俄乌冲突引发的地缘政治格局变化、伊朗核谈判进展导致的全球增幅变化、欧佩克+减产引发的**市场**波动等都造成了供应不稳定。 2024年全球总产量为9395万桶/日，同比增长42pct。其中，欧佩克产量为3404万桶/日，同比增加72pct；非欧佩克国家日产量为5991万桶，同比增长2%5pct。自2024年以来，欧佩克在全球石油产量中的份额一直在逐渐下降：过去20年，欧佩克的石油产量平均占世界产量的40%，而在过去三年中，欧佩克大幅减产，2024年产量占比下降到36%，随着欧佩克加深减产， 生产比例将进一步下降。进入2024年，欧佩克+将进一步深化减油**，拜登**设定了到2024年美国100%零碳零污染电力生产的目标，限制化石能源开采，美国页岩油产量增长面临阻力，中短期内全球**产量可能难以大幅增长。
3.需求方面：全球消费企稳向好
全球**消费仍在复苏，到2024年底已基本恢复到疫情前的水平。 从2024年到2024年，全球消费呈现指数级趋势，2024年美国次贷机器和2024年全球冠状病毒大流行引发的衰退打断了消费连续性的趋势。 新冠疫情在全球蔓延严重打击了需求，2024年消费量大幅下降，比2024年减少900万桶/日，约占全球消费总量的1.10%。 2024年至2024年，随着疫苗的问世和疫苗接种的广泛接种，有效控制了病毒的传播，世界各国放松了边境封锁，积极复工复产，**需求反弹，到2024年底恢复至9,731万桶/日，与2024年仅相差65万桶/日。 成品油方面，汽柴油消费基本恢复，航空煤油与疫情前消费仍有差距。 2024年全球汽柴油消费量为2389每天 60,000 桶和 2821每天10,000桶，恢复并超过大流行前的水平。 喷气燃料消耗量仅为6227万桶/日，较2024年增加173桶70,000桶/日差异。
4.主要产油国边际增幅有限，有望维持中高位
整个2024年，美国继续保持去库存状态，美国持续释放战略库存以改善和压制油价，美国**战略库存降至近39年来的最低点（2024年12月至今），但***在2024年下半年因市场对需求衰退的悲观预期开始下降， 导致持续下滑，且从2024年底到2024年初，由于供需基本面错峰，**续**，3-5月受硅谷银行影响 但随着欧佩克+重点国家持续减产降价、美国战略库存补给以及中国成品油需求持续回暖， 2024年下半年***修复维持在上半年中高水平。
欧佩克+将在24Q1自愿减产220万桶/日，预计中长期油价将收紧。 2024年11月30日，欧佩克+成员国各自宣布明年一季度自愿减产，总规模为219个每天60,000桶。 2024年4月，欧佩克+自愿减产执行率仅为28%，市场关注成员国“自愿”减产有限、欧佩克+减产协议效果不佳，布伦特原油价格分别在11月30日和12月1日**自愿减产协议出台后98%。随着全球宏观经济的逐步好转，**需求有望逐步改善，IEA在其11月月度报告中预测，全球**需求将在24年内每天增长93万桶。 随着欧佩克+继续限制产量，预计油价供需格局将继续改善。 从长期来看，由于中长期全球上游投资不足，预计油价仍将居高不下。
前三季度，“三桶油”表现优异，稳增长+高分红价值凸显
2024年前三季度，国际油价同比下跌，全球**需求恢复缓慢，国际石油巨头业绩普遍承压，根据各公司披露的业绩情况，前三季度归属于海外石油巨头埃克森美孚、雪佛龙、壳牌和道达尔母公司的净利润为-34%， 同比分别下降34%、下降41%和下降7%。与海外石油巨头相比，中石油、中石化、中海油前三季度归母净利润同比分别+10%、-7%、-10%，反映出较强的业绩韧性。
中期股利成为“三桶油”的亮点，股利派发率保持稳定。 根据中证指数公司的数据，中国大陆市场平均分红次数为每年一次，半年分红的公司相对稀缺。 自上市以来，中石油、中石化、中海油坚持半年分红，历史上长期保持每年两次分红的频率。 2023H1，分别分配中石油、中石化、中海油。 本次中期股利54元，分红比例分别为。 5%，股利分配比例保持在历史稳定水平，体现了公司稳健发展和重视股东回报的理念。 随着三桶油上下游一体化的深入，抗风险能力或将得到提升，业绩与油价波动的相关性将逐渐减弱。 持续稳定的业绩确保了三桶石油继续保持高股息政策，为股东带来丰厚的投资回报。
6.梳理石油开采行业的投资逻辑
2024年石油供应增幅将小于需求增幅，**有望保持高位，企业盈利有望保持高景气度，国内石油公司抗风险能力强，股息收益率高，但无论是PE还是PB，国内石油公司都明显低于国外石油公司， 他们的估值被低估了。油价上涨凸显了在中长期低资本支出背景下油气资产的稀缺性，预计该行业将迎来估值重塑。 建议关注：中石油、中石化、中海油。
参考资料**：
1.2023-1-2民生**—昨日潮未退，今日风起。
2.2023-10-23国联** - 石油工业“暖风”来临，海上油气景气复苏。
3.2023-12-16东吴** - 油价高企，三桶油+石油服务腾飞。
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