2023 年 8 月，联邦储备委员会，华盛顿，Dc.发表文章《代币化：概述和金融稳定影响》，探讨了代币化的历史及其对金融稳定的利弊。 在本文中，作者详细介绍了代币化，这是加密资产市场中新兴且快速增长的金融创新，以及对金融稳定的可能好处和潜在影响。 代币化是指将非加密资产（即“参考资产”）转换为数字形式（即“加密代币”）的过程。 正如本文所讨论的，代币化在数字资产系统和传统金融系统之间建立了联系。 如果代币化资产的规模足够大，加密代币可能会将加密资产市场的波动性传递给加密代币对应的参考资产市场。 中国民大金融科技研究院（微信号：ruc fintech）编制了该研究的核心部分。
*｜finance and economics discussion series, federal reserve board, washington, d.c.
作者：Francesca Carapella、Grace Chuan、Jacob Gerszten、Chelsea Hunter、Nathan Swem
徐庆安编译。
令牌的特点
加密代币化由五个重要特征组成：它由区块链支持，有相应的参考资产，有参考资产的估值机制，有存储和保存参考资产的方法，可以兑换加密代币来赎回参考资产。
加密代币可以分为四种类型，具体取决于加密代币是在有许可还是无许可的区块链上发行，以及参考资产是链上还是链下。 在许可区块链上发行的加密代币通常由中央机构控制，该机构向单独系统中的特定用户授予访问权限。 例如，2023 年 1 月，欧洲投资银行 （EIB） 在汇丰银行的债券代币化平台 HSBC Orion 上发行了一种与债券挂钩的加密代币。 在同一时期，Ondo Finance在以太坊上发行了一种名为OUSG的加密代币。
图1 参考资产在区块链中的位置链下参考资产既可以是实物（如房地产和商品），也可以是非实物（如知识产权、**和债券）。，但链下资产必须存在于区块链之外。 此外，链下资产的加密代币通常涉及链下第三方（如银行），负责评估参考资产的价值并保留参考资产。 与链上资产相对应的加密货币可用于通过智能合约对资产进行持有和估值。
与稳定币类似，加密代币允许其持有者从代币发行人那里赎回参考资产，这种交换加密代币的机制被称为“赎回机制”。 赎回机制的存在为加密货币创造了二级市场，例如中心化加密货币交易所和去中心化金融（DeFi）交易所。 一些对应于链上负债或权益的加密代币不包含赎回机制，但作为补偿，它们为代币持有者提供所有权、收入权等其他权利。
加密代币市场的规模和情况。
作者利用新闻报道和公共数据库估计，截至 2023 年 3 月，无许可区块链的加密代币市场规模约为 215亿美元。 值得注意的是，自 2022 年 6 月以来，整个去中心化金融体系锁定总价值 （TVL）。基本没有变化，但自 2021 年 7 月以来，与现实世界资产相关的 TVL 有所增长。
图2 去中心化金融链下资产的TVL
注：真实世界资产借贷是指使用代币化参考现实世界资产作为贷款抵押品的特殊去中心化金融借贷协议。 现实世界资产是指涉及链下资产的代币化和交易的协议。
随着加密代币的发展，其参考资产的形式逐渐丰富，包括农产品、房地产和金融。
在图3所示的参考资产类型中，房地产资产不同，市场流动性弱，价值评估难度大，涉及的法律和税务流程相对复杂，使得所有权和交易过程更加繁琐。 以 Real Token Inc 为例Realt， Inc.（缩写为 Realt）是代币化房地产项目的发行人，它汇总了一系列房屋，并将这些住宅的合法权益代币化。 每个住宅都由Realt在法律上独立的有限责任公司拥有。 代币化的不是住宅本身，而是这些独立有限责任公司的股权。 也就是说，每个住宅对应一个独立的有限责任公司，这个独立的有限责任公司的股份可以分割成更小的股份，从而实现共同所有权。 截至 2022 年 9 月，Realt 已完成 970 个房地产单位的代币化，价值超过 5200 万美元。
除房地产资产外，参考资产还包括债券、债券和交易所交易基金（ETF）等金融资产。 在这种情况下，虽然加密代币代表了具有市场定价的金融资产，但加密代币的**与其对应的金融资产并不一定相同。 其中一些原因包括：代币化**支持全天候交易，而**则受到营业时间的限制; 在去中心化金融应用程序（DApps）中，加密代币的可编程性和可组合性可能会影响代币的流动性。 
图 4 元和标记化。
注意：Bittrex FB 是指在加密货币交易所 Bittrex** 上市的 Meta 的代币化。
加密代币的可能好处。
加密代币使投资者能够进入原本无法进入或成本更高的市场。 通过将**或**转换为虚拟代币，投资者不仅可以进入“传统”投资市场，还可以在二级市场上更方便地交易这些代币（如前所述）。 房地产代币化可能允许投资于标的资产的一小部分，投资者可以购买特定商业建筑或住宅投资的份额; 这与房地产投资信托 （REIT） 不同，在房地产投资信托 （REIT） 中，投资者拥有房地产投资组合的一部分。
加密代币的可编程性，以及利用智能合约的能力，使人们有可能在加密代币中嵌入额外的功能; 这些功能也可能有利于其参考资产的市场。 例如，流动性 s**ing 机制可以引入加密代币的结算过程。 这可以降低投资者基础的进入门槛，从而形成更具竞争力和流动性的市场，并使市场**更符合加密代币的实际价值。
加密代币也可以用作抵押品以促进借贷。 在引入加密代币之前，用粮食借贷的成本可能特别高; 加密代币推出后，由于代表谷物的加密代币比谷物具有更高的资产流动性、可分割性和可转让性，因此该代币可以作为二级市场的抵押品来完成借贷。
加密代币的交易可能比现实世界参考资产和金融参考资产中的对应物更快地结算。 在代表其他资产方面，最接近加密代币的金融工具是 ETF。 关于ETF的学术文献记录了ETF的流动性与其基础之间的强烈正相关关系，并发现ETF的额外交易活动可以提高相关ETF的信息效率。 因此，加密代币有可能促进市场流动性和更高水平的市场均衡。
加密代币对金融稳定的影响。
加密代币市场的整体价值处于数十亿美元的水平，与加密资产市场和传统金融体系相比，这是很小的，因此它还没有构成重大的金融稳定问题。 然而，如果加密代币的数量和规模继续增长，它可能会使加密资产市场更加脆弱，并可能将不稳定因素传递给传统金融体系。
为了确保长期的财务稳定，需要关注加密代币的赎回机制。 例如，如果规模足够大，加密代币的甩卖可能会在传统金融市场产生连锁反应，因为加密代币市场的价格错位为市场参与者提供了购买代币、赎回代币和参考资产的动力。 这种不稳定的传导机制可能会对非流动性资产代币产生更大的影响，例如房地产。
此外，加密代币发行人也可能面临资金外流。 这是因为代币背后的代币抵押水平的任何不确定性，特别是由于发行人的披露不足和信息不准确，可能会增加投资者赎回参考资产的动机，从而引发参考资产的快速抛售。
加密代币市场与传统金融市场之间的制度不匹配也可能导致金融不稳定。 例如，在紧急情况下，交易时间的不匹配可能会对投资者或机构产生不良影响。 上周末，房地产代币的抛售会迅速降低持有代币的机构以及代币发行人的市值，损害他们的借贷能力，从而损害他们的偿债能力。 如果受影响的机构只能在传统金融市场的开放时间内接受注入，代币抛售将特别严重。
随着加密代币的规模和影响力的增长，传统金融机构可能会通过直接持有参考资产或使用代币作为抵押品来更多地接触加密资产市场。 如上所述，桑坦德银行已经在使用谷物代币作为抵押品向农民提供贷款; Ondo Finance还发起了一项计划，将各种货币市场工具代币化，例如美国的货币市场基金（MMF）。 此外，虽然Ondo Finance的举措类似于摩根大通首次使用代币化货币市场**（MMF）股票作为回购和借贷交易的抵押品，但这一举措对传统金融市场的影响可能要广泛得多。 由于Ondo Finance的代币部署在公共区块链以太坊上，而不是机构的许可链上，这意味着Ondo Finance无法控制用户和DeFi协议如何使用这些代币。 截至 2023 年 5 月，根据 DeFi Llama 的数据，Ondo Finance 的 ETF 代币占去中心化协议发行的链下资产相关资产市值的 32%，使其成为该类别中最大的项目。
最后，与全球金融危机期间的识别作用类似，代币化可能会将风险较高或流动性差的参考资产伪装成安全且易于交易的资产，并鼓励更高的杠杆率。 市场风向的突然逆转可能引发系统性金融崩溃事件。
总结
本报告旨在提供有关数字代币的背景信息，并讨论其对金融稳定的潜在好处和影响。 目前，无论是从整体规模还是从代币参考资产的市场规模来看，代币化都相对较小。 然而，许多涉及各种参考资产类别的项目正在开发中，这表明代币化可能成为数字资产生态系统的重要组成部分。 在加密代币的一系列好处中，降低进入门槛和提高原本无法进入的市场的流动性最为突出。 加密代币的金融稳定风险主要与它们在数字资产系统和传统金融体系之间建立的联系有关，例如代币发行人资本外流的可能性，或者加密代币将市场冲击从一个金融系统传递到另一个金融系统。
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end编辑：薛静怡。
责任人：徐鹤聪。