2024年是逆转的一年。 随着“十四五”规划的尾声，科技创新和产业升级将进一步深化，现代产业体系建设将加快，经济体系优化升级步伐将进一步加快。 股权投资行业进入了一个新的历史阶段，行业需要趁势而上，趁势而上，趁势而上，轻装上阵。信心是最大的财富，爱是最大的动力，勇气是最大的力量。
融众财经2024（第十三届）中国资本年会隆重召开，云集了LP、VC PE投资机构及国资、市场化母公司等创新型龙头企业，聚集**主管部门、国有资产**指导**、市场化家长**等，对新形势下的行业生态进行全面视角挖掘与问题！
会上，会议以“IPO收紧，主动退出策略新定位”为主题，进入“退出专场”讨论环节。 同创伟业合伙人董东东，前海木**管理合伙人李占杰，深圳高新投资投后管理负责人刘爽，云泽资本创始合伙人兼董事长马云，江干资本管理合伙人裴万辰，临信投资总经理宋彦彦参与论坛讨论，奕辰资本创始合伙人、董事长马卫国， 主持论坛。
以下为融众财经整理的“融众财经2024（第十三届）中国资本年会”退出特别论坛环节精彩演讲实录。
马卫国：大家下午好。 今天我们圆桌会议的主题是关于退出。 近两年来，投资行业一直处于内卷之中，无论是融资、投资、管理还是退出，都是同样的情况。 在本次退出环节，我们邀请了在行业内不同领域投资过、做得相当不错的机构，与大家分享退出的话题。 在如此困难的情况下，分享您的经验，遵循流程，并请这里的所有客人简要介绍一下自己。
董东东：女士们，先生们，大家下午好，我是来自同创伟业的董东东。 一直负责2000年成立的同创伟业投后管理工作，至今已投资企业近700家，管理规模达350亿。
李占杰：大家好，我是来自前海的李占杰，我们管理过前海母亲**，初始规模达285亿，还管理了几个区域**，包括智能互联、大健康、电子科技、新能源新材料、产业等专业直接投资。 此外，还包括自有IPO**天使**，整体管理规模约700亿，是粤港澳大湾区最大的市场化VC PE管理公司之一。
刘爽：大家好，我是深圳高新投资的刘爽。 高信投资成立于1994年，是国内最早从事风险投资的国有企业之一。 当年成功投资大族激光，也是国内首批推出中小板上市公司的投资机构之一。 目前，高新技术投资总体管理规模150亿元，投资企业总数450家。
马云：谢谢主持人，我是云泽资本的马云，云泽资本成立到今天是第八个年头，主要围绕材料、军工和电子信息三大赛道进行深入培育，云泽资本的投资同事也是来自行业，在细分的赛道中，我们也投资了几十家公司， 从水下工程的挖掘验证和赋能，以及系统化退出交易网络的形成，也建立起了自己的一方，希望今天就和大家分享。
裴婉辰. 大家好，我是裴万辰，来自北京江根资本，新疆资本成立于2012年，先后投资项目90多个，已退出项目20多个，管理项目70多个，目前有20多个处于上市阶段或申报阶段，基金管理规模有一定的规模， 而且其实也有几块钱**也管理好了，只是规模不是特别大。谢谢你的邀请。
宋妍妍：大家好，非常高兴参加这次活动。 我是来自上海临信投资的宋妍妍。 成立于2015年，从成立至今，一直定位为硬科技产业投资平台。 成立八年多，沿着产业链的上下游，从种子轮到并购，全球各个阶段没有限制。 目前，共投资项目100余个，其中IPO项目17个。
马卫国：我也想自我介绍一下，我是亿辰资本的，一家成立才五六年的公司。 我在投资银行工作了 20 年，在过去的 10 年里，我一直在投资 PE VC。 主要投资仍集中在新能源汽车产业链和半导体产业链。 刚才交流之后，基本上每个机构都和我们都有一家合资投资公司，所以我们平时沟通很多。 以下话题将在出口前后与您分享，每位嘉宾都可以根据自己的案例和实际情况与您进行交流。
2023年投资者退出案例分享。
马卫国：以下话题将围绕退出与您分享，每位嘉宾可以根据自己的案例和实际情况与您沟通。 第一个问题是整个2023年如何退出，另一个问题是在VAM回购时如何处理触发条款。
董东东：近三年，同创伟业以IPO退出为主，IPO退出结果还不错，2021-2023年的IPO数量分别包括14、17、13。
整体来看，自去年下半年以来IPO政策调整后，IPO退出压力较大，其实我们在2023年初就对退出策略进行了明确的调整。 除了确保现有IPO项目的退出外，还需要关注并购，以及交替退出和转让的机会。 对于前期投资和小额投资，如果成长性好，可以把握一些重要的再融资退出机会，而不是只关注IPO退出部分的收益，或者关注企业成长部分能给我们带来的投资收益。
对于回购和VAM的实施，过去几年，考虑到疫情的影响，我们对企业的回购和退出有一定的容忍度。 然而，在疫情之后，我们一直在加强对回购条款的执行。 现在我们基本上要提前半年到一年跟公司沟通，这是现在我们退出的非常明确的要求。 同时，在内部，我们也增加了投后会议的频率，系统会详细梳理所有项目，每个项目都要提出明确的退出方案。 一个不确定的项目很难通过退出，所以明确的退出计划是我们从2023年开始严格执行的退出策略。
此外，并购是我们今年投资银行重点关注的一项任务，除了与上市公司、产业资本合作，甚至与很多地方合作外，我们还在推动更多的互动，促进交易。 今年年初，我们即将运营一个项目作为例，该项目目前是IPO黄灯企业，没有A股板块可收，目前上海证券交易所的**指数还没有达到。 因此，我们会提前做好投后管理工作，与券商和行业伙伴合作，整合项目的行业。 在产业整合的同时，我们将对并购和退出进行安排，这是我们今年年初将重点关注的项目。
马卫国：有两个启示，涉及需要提前安排赌局，提前半年与公司沟通。 二是提前做好投后管理工作，多与券商、投行沟通，利用他们的资源，谢谢。
李占杰：我是用我们母亲**投资的项目作为退出策略。 整体来看，仍以IPO为主，去年上半年共完成9宗IPO。 下半年，IPO暂停，对我们产生了很大的影响。 作为退出的主要渠道，整个IPO的可能性大大降低。
因此，我们一直在研究逐渐增加后轮退出的可能性的可能性。 总体策略是采取交替出金的方式，上一轮出水后，下一轮暂时不出金，下一轮融资出水。相对容易为企业接受。 这是我们做出的调整。
二是加强对赌回购退出。 例如，第一年，投资企业对赌回购签约率在56%左右，但近年来逐渐增加到60多甚至70。这更多的是一种心理上的安慰，公司做不到，其实很难再和它说话。 我们也在积极地开展这方面的工作。 对于正常的对赌返购企业来说，采取的策略无非是先说而已，相处不来可以边打边聊，做不到就拼命，开这样的策略。
今天要分享的案例，不是签订了对赌回购协议的案例，而是一些没有签订对赌回购协议的案例。 一个例子是一家猫粮公司的天使轮项目。 公司后来破产了，按理说这三百万就没了，但从投后责任的角度来看，还是想争取，最后找到了公司创始人资金控制不实的证据，让创始人自掏腰包掏出80万元来补偿我们。 其实在很多情况下，大多数风险投资机构都选择平铺直气概，但我认为在现在这么困难的环境下，多拿回一分钱就是多出一分钱给LP，现在赚钱太难了。 因此，我们要针对一些没有对赌回购的项目，在法律合同中找出相关漏洞，用法律保护权益，最终力求利益最大化，这也是我在对赌回购中要讲的。
马卫国：这两年生意一直不好，但律师的生意却增加了，因为涉及**诉讼和投资诉讼。 李总说的很好，就算不签对赌回购协议，也能抓住企业经营中的违规行为，会有诉讼的机会。
刘爽：现在IPO退出确实越来越难了，2023年高科技投资退出效果比较不错，已经撤回了30个项目左右。
2020年前后，投资了一家生产电子胶的公司，下游市场需求量大，但行业引进周期较长。 2023年，这家公司被引入新能源赛道，在资本市场上获得了大量关注，并获得了新一轮融资。 因此，借助这个时间窗口，高新投资通过交替退场，获得了该项目收益的5倍。 平均而言，年化收益率也在150%以上，我们认为，转让和退出在一些项目上也能获得相对较高的收益。
综上所述，对企业自身发展的要求还是比较高的，一是企业自身的发展必须符合预期，同时也要对未来的成长有明确的期望。
另外，第二点讲到如果项目是由绩效VAM触发的，有我们在2020年投资的一个项目是做精准制药给药泵，因为在疫情期间，公司海外业绩大幅下滑，触发了业绩VAM。 当时，综合考虑，公司业绩目前大幅下滑主要受疫情影响，其次是其核心优势，客户壁垒优势依然存在，我们当时的投资逻辑依然有效。 我们预测，在疫情后期，公司仍出现业绩回暖的迹象，因此当时免除了业绩补偿。 的确，在2022年下半年，公司业绩增长更加明显，同时，2022年下半年也获得了新一轮融资。 该解决方案不仅帮助公司渡过难关，还降低了我们自己的投资风险。
因此，从总体上看，有必要结合企业的实际情况，做出全面的解决方案。
马：考虑到各机构投资项目数量不同，体现在绝对数量上，我们更看重“存回比”，2023年云泽资本一直保持相对较高的存回比，预计2024年业绩应超过2023年。 基于此，我们的第一阶段**在三年内实现了MOIC到5，DPI达到1，第二阶段**也在两年半内实现了相对较好的DPI水平。 在项目退出的形式上，我们不仅依靠IPO，而且对于持股比例比较高的企业，在综合考虑MOIC和DPI最高层的基础上，实现部分转让交易退出，并通过并购，实现项目退出。
近年来，由于IPO的快速推进，各投资机构都迎来了IPO的盛宴，但在未来IPO整体收紧的情况下，形成系统化的转让交易和并购方式，对于投资机构来说具有重要意义。 我们看到，目前一级市场存量为15万亿元，有大量资产待交易，目前大家都在盯着S母，大部分都集中在非常发达的地区，规模与一级市场存量规模相比还是很小的， 而且供过于求，所以面对S母，项目转让的折扣，选优中的优，复杂的尽职调查过程，对我们投资机构非常不利。基于此，我们将目光转向了经济较发达的被忽视的三四线城市、硬科技上市公司较少的地区和传统产业的转型。
在这些目标领域，我们建立了稳定的GP合作伙伴，同时合作策略更多地体现在S+D上，既有旧股资产的转让，也有后期直接投资层面的一些共同投资机会。 去年，我们也成功实现了被投资项目的转让交易退出，A轮投资后不到三年的时间里，我们就有了十倍以上的收益，实现了部分转让退出，现在最新一轮已经达到了20倍。
我分享的是去年并购退出完成的一个案例，这个项目在会议第二天就被竞争对手举报，实际控制人参与配合调查，所以上市流程被终止。 在完成4个多月的合作调研后，该公司当时的股东和投行机构都在暗示与上市公司并购。 但我们认为，当时公司净利润为7000万或8000万元，对于公司与上市公司进行并购谈判来说，并不是一个非常有利的方式。 因此，我们当时提出，公司完全拥抱国有资产，实现产业协同效应，按照这个想法，最终说服了实际控制人，他也完全接受了我们的建议，并迅速体现在这条路上。 在此过程中，我们不断帮助实际控制人与各国有机构进行接触和谈判，从而提升收购，经过半年的共同努力，顺利让企业与深圳最大的国有资产实现了拥抱。 在收购40%的股份时，除实际控制人和团队的32%外，在剩余的8%被收购股份中，我们**持有2%的股份，实现并购。
裴婉辰. 我们过去退出的20多个项目案例中，基本上集中在IPO退出、并购退出、回购退出三个方面。 事实上，在投资过程中，每个投资机构在投资公司时，都希望与公司共同发展。 但我们站在中间，希望保证有限合伙人的利益。 在投资的时候，大家可以说是蜜月期，但是一旦触发了相应的回购条款，如果上市的时间节点没有按时上报，后期就会出现各种纠纷。
我们对并购退出的路径更为乐观。 事实上，江干资本成立之初，主营业务就是做并购和投资。 因此，当我们在处理我们现在准备退出的项目时，我们可能会更多地考虑并购。
刚才李总也表示，如今的二级市场表现不佳。 一级市场和二级市场的作用其实是相辅相成的，风险投资之前没有说过要实现一级和二级市场的反周期相互调整，并购在其中发挥了更大的作用。 事实上，我们认为并购是优化资源配置、激发市场活力的重要途径。
公司今年也在布局大量的S**业务，因为LP**之前到期了，有DPI要求，国有资产会回归主营业务，资金到期后不会继续投资，所以S**在市场上的机会会比较大。 在做好投后管理的同时，我们也会关注市场上比较好的S**投资机会，包括目前池中有40多个优质S**标的进行整体筛选的阶段。
马卫国：谢谢裴总，当一个企业遇到对赌回购时，首先要做的就是看看如何帮助公司渡过难关，这确实不好，尽量把重点放在并购和退出上，这对企业更好。
宋妍妍：临信投资退出主要路径有三种，第一条是最主流的IPO上市退出，第二条是合并，第三条是股权转让。
2023年，在7000多亿的退出中，将有近十个项目被覆盖，收益率会非常好，接近7倍的水平。 从上面的出口来看，我们确实在行业内有一个非常大的亮点。 其实，从退出的角度来看，公司并不意味着退出的手段有多聪明。 退出它只是一个结果，它的原因是什么，或者投资本身的质量。 一是可以投资一个好的项目，二是投资项目后能否继续赋能，提升行业价值。 因此，关注的本质应该是如何做出更好的投资。 即使IPO收紧，龙头企业也必须有机会上市。 即使不是通过IPO上市，仍可以通过股权转让或并购的方式进行转让。 稀缺资产和良资产，永远不愁退出路径和渠道。 因此，要注意“投资”的终结，抓住核心本质，其实退出是理所当然的事情。
目前，在我们投资的100多个项目中，没有一个项目被清算或回购。 当一家公司触发 VAM 时，在处理这种情况时，我们确实必须考虑如何帮助项目纠正偏差。 因为其短期偏差可能不会影响项目的长期基本面，所以在这种情况下越是需要发，就越需要股东对自己的支持。 同时，将讨论股份补偿，这也是公司力所能及的。 如果我们真的实施回购，或者说是清算，其实我觉得最终的结果还是一个没有最终赢家的双输局面，实战中是非常困难的。 我们仍然需要努力，如何继续授权和帮助项目纠正偏差并帮助它成长。
马卫国：关键是要投资优质项目。 林信作为垂直领域的专业投资机构，表现依然突出。
投资者对北京证券交易所和香港联交所的看法。
马卫国：时间关系，只有十分钟，最后一个问题，北京证券交易所这段时间很活跃，也更鼓励大家去北京证券交易所做中国的纳斯达克，另一种方式就是去香港证券交易所。 在这种情况下，您如何看待北京证券交易所和香港证券交易所？
董东东：去年6月，科创板和创业板第一门槛上调后，很多企业开始转型。 然而，北京证券交易所和香港证券交易所之间仍然存在一些犹豫。 从我们的角度来看，我们一直鼓励和推动企业去北京证券交易所。 由于北京证券交易所是目前资本市场中唯一处于分红窗口期的板块，因此对于符合北京证券交易所上市条件的公司来说，这一时期将是更好的选择。
李占杰：我们也是比较相似的，如果公司去创业板和科创板，说不定几年就能上板了。 如果你去北京证券交易所，你可以马上上去，否则会很重要。 目前，我们也在积极推动面临红灯和黄灯影响的企业积极进驻京交所。 但对于更好的，有机会成为创业板或科创板的小领头羊，我们会建议公司再等一会儿，再打一战。
对于香港联交所，我们仍然不承认它。 因为整个港交所的估值和流动性确实相差太大。 但对于这种考不上科创板，只能去港交所换取一定流动性的企业，还是被劝去港交所试一试。
刘爽：随着政策的完善和市场需求的带动，北交所的活跃度正在逐步增加。 去年12月，北京证券交易所的股价体现了资本市场的一定程度认可。 然后，从去年下半年开始，科创板上就有不少公司被裁掉，很明显，北交所的认可度和接受度正在逐步提高。 作为我们的机构，态度也是支持企业申请北京证券交易所。
马：我刚才提到，北京证券交易所的市盈率正在逐步提高。 不过，从目前的状态来看，北京证券交易所仍然是一个整体的股票博弈市场，未来的流动性是否会有长期的可持续和稳定的状态，是我们观察的重要指标。 对于我们投资的公司，我们鼓励他们去北京证券交易所，但有几个原则：第一，取决于被投资公司本身的质量和未来成长;其次取决于整个市场的流动性第三取决于投资项目整体估值的安全边际。 我们鼓励一些市盈率基本可以与科创板和创业板对接的企业继续沉淀，继续做大。
裴婉辰. 
在北京证券交易所和香港联交所这边，香港联交所去年表现不佳，所以也许我们对港交所的态度比较保守。 但在北交所开盘之初，我们就对其流动性感到担忧，但从去年下半年到现在，我们也看到了北交所的成长，包括后面，可能有传言称，市场将在3月和4月有直接的出路， 所以如果我们投资的公司在北交所上市，我方是全面鼓励的状态，所以我们也希望被投资的公司能够顺利登陆北交所。
宋妍妍：我们的基本态度是，公司选择在哪里上市，并决定最终解决什么问题。 比如现在资金短缺，如果北京证券交易所能帮你解决这个问题，我们没有异议。 对于北京证券交易所最终将何去何从，能否达到大家的预期，目前仍存在不确定性。
从我们的角度来看，如果有一家公司有这样的尝试，我们不会反对。 但仍鼓励企业不断提高造血能力。 然后可以积极尝试其他路径。
马卫国：谢谢女士们、先生们。 退出确实是一个大问题，我们已经投资了11个项目，上市了2个，5个在意愿审查中，今年有4个可以去IPO，今年我们也主要鼓励企业去北京证券交易所。 由于深圳和上海两块板，等待报告的时间太长了。 而且紧缩很可能会持续下去，不可能说会在一两年内结束。 至于北京证券交易所，还有一个窗口期，如果不抓紧时间去北京证券交易所，估计标准也会迅速提高。 再去北京证券交易所也很难。
所以，我对投资银行和投资的感觉是抓住资本市场的任何机会，只要符合条件，就可以早点做，不要观望。 一切都是动态的，在两三年内，标准可能会很快提高。
总结今天的圆桌会议，我想大家都聊得津津有味，非常好也很全面，从退出多元化的路径到未来可能改变的整个投资策略，总结起来，第一次多元化退出，大家应该想好自己的方式，第二对投资策略，一个是前期更愿意投资， 如果投资项目***临信我投得好，不用担心怎么退出，一定会退出。
二是未来的并购机会，我认为今年之后可能会有更多的并购机会，上市难度大，很多壳牌都有壳牌的价值，或者很多上市公司、传统行业保护壳牌，去做并购，收购一些高科技企业。
今天的圆桌论坛就到这里，谢谢大家。