联邦**利率的目标区间仍为525%-5.在5%的高位，美国主要股指已经成功地从牛市中走出来，在撰写本文时，标准普尔500指数甚至超过了2024年的水平。 一般而言，解读全球放水期间的牛市相对容易，美联储泛滥，推高资产**，在此过程中，随着全球资产定价“锚”美国10年期国债收益率被推至极低水平，资产贴现率被压低，资产价值起飞。
结合当前的现实，美联储仍然在数量和数量上控制市场流动性（提高利率和出售美国国债），市场流动性仍然具有粘性，即使 10 年期美国国债收益率从 5% 的高点跌至目前的 3%88%，但仍远高于利率前的水平。
不少人干脆将其概括为“美联储降息预期”，市场已经开始押注美联储2024年降息150个基点，资本市场提前狂欢。
不仅在市场运作层面，美国的经济数据也让学术界陷入了“自我怀疑”。
在传统的经济学认识论中，货币政策的大规模宽松会干扰微观经济中优胜劣汰机制的生存，例如信贷政策的便利化，这将导致劳动力市场短缺（优秀就业），进而推高通胀根据这一理论，美国通胀的下降将以僵尸企业退出为代价（失业率在上升），但到目前为止，通胀已经得到了相对好的控制，但失业率并不高（仍处于历史低位），最近美国财政部长珍妮特·耶伦经常表示，就业数据并不像学术界预期的那样崩溃，经济即将“软着陆”。
“软着陆”的预期越来越强，市场对2024年降息的预期相当强烈，公式为“市值=净利润*市盈率”。资本市场的现实是完美的，因为市场预期的放松推高了市盈率，软着陆结果稳定了经济基本面（这意味着企业利润得到保障）。
经济学的逻辑框架与现实相撞，“炸毁”了许多完全相反的观点，多头和熊头正对着世界各大财经领军人物，我们该如何做好？
本文核心观点：
首先，在低就业水平下，目前的通胀水平推高了“软着陆”的预期，市场确信美联储将在2024年转向鸽派，美国股市将迎来狂欢
其次，考虑到利率影响的滞后性，2024年开始的加息只会在2024年底到2024年初传导到宏观经济，目前的软着陆可能在以后被颠覆，调整后的菲利普斯曲线证明加息已经影响了劳动力市场， 但它尚未传导到失业率（职位空缺率已受到影响）。
第三，与互惠市盈率和10年期美国国债相比，当前美股存在明显的泡沫。
美国经济“软着陆”还不够光明，仍需观察
让我们从“菲利普斯曲线”开始。
2024年，新西兰经济学家菲利普斯（Phillips）发展了一条描述工资通胀与失业率反比关系的曲线，2024年被萨缪尔森和索罗命名为“菲利普斯曲线”。
简单来说，当劳动力市场紧张（失业率低）而工资收入水平高时，居民的购买力很强，最终通货膨胀率更高，因此菲利普斯曲线成为经济学领域最重要的指标。
Galaxy**整理了美国失业率与核心CPI之间的关系。 在上世纪战后初期，菲利普斯曲线非常有效，成为宏观经济政策的主要参考指标，但在80年代末开始的“大缓和”时代，菲利普斯一次又一次地失败，在此期间通货膨胀率保持在低位，失业率得到很好的控制。
该周期中的异常表现也引起了学术界的充分关注，主要归纳为以下几点：
1）全球分工加强，减少从美国进口商品**;
2）通过货币政策有效管理通胀预期;
3）经济结构变化对劳动紧张程度和产业差距的影响。
整体来看，冷战结束以来，全球产业和国际秩序都产生了重大影响（尤其是中国全球地位的崛起），使得美国经济成为最大赢家，再加上此前沃尔克在格林斯潘时代激进加息对抗通胀的策略调整， 菲利普斯曲线在美国开始失败。
但这并不意味着菲利普斯曲线已经消失，正如鲍威尔（现任美联储主席）在2024年所说，“我不认为菲利普斯曲线已经'死了'。 从此，菲利普斯曲线再次开始陡峭化，尤其是在2024年大放电后，劳动力市场极度紧张，通胀也飙升，市场和学术界大多认为菲利普斯曲线又回来了。
在上述框架内，通胀和劳动力市场应该密切相关，美国失业率为37%，高于上个月的 3 个9%仍处于下行趋势，核心通胀率呈快速下降趋势（核心通胀率上升264%），菲利普斯曲线似乎又失效了，市场开始喊“软着陆”。一方面，主流仍然承认菲利普斯曲线的存在和有效性，但另一方面，现实无法验证其有效性
经过观察分析，我们认为主要原因如下：
首先，劳动力市场已经紧张，但尚未反映在失业率上
贝弗里奇曲线基于英国经济学家威廉。 贝弗里奇命名，它揭示了劳动力市场中失业与职位空缺之间的负相关关系该曲线为处理劳动力市场供需失衡和劳动力市场效率损失提供了新的研究范式。
这也为我们提供了观察劳动力市场短缺的新视角，简单地说，当劳动力市场紧张时，企业招聘工人困难，职位空缺高，工资和薪金更高，员工收入更高，购买力更高，通货膨胀上升。
旧金山联储于7月公布**，调整菲利普斯曲线，以“失业与职位空缺比率”来表示劳动力短缺程度（数据越低，劳动力市场越紧张），如下图所示。
自 2021 年初以来，调整后的菲利普斯曲线变得更加陡峭。 到目前为止，虽然失业率变化不大，但职位空缺率一直在下降，如下图所示。
经过一系列加息，美国劳动力市场已经降温，但不是失业率降温，而是职位空缺，** 还表示：
如果劳动力市场的降温反映在职位空缺的下降上，预计这将是软着陆，如果以失业率上升为代价，则意味着硬着陆。
从这个角度来看，美国显然具备了讨论“软着陆”的条件，因此市场投票看好美国经济，市场风险偏好发生变化，资本市场的溢价能力增强。
二是政策仍然滞后
威斯康星大学麦迪逊分校（University of Wisconsin-Madison）公共事务和经济学教授、亚特兰大联储GDPNOW模型研究员Menzie Chinn最近在她的博客《为什么我不为软着陆欢呼》中指出，并引用了彭博社最近的一篇文章，嘲笑耶伦在2024年金融危机前对“软着陆”的乐观态度。 在耶伦表示美国经济将实现软着陆后不久，金融危机爆发。
根据经验，硬着陆（衰退）往往发生在庆祝软着陆之后，并指出货币政策对劳动力市场有 18-24 个月的滞后从2024年初开始，利率变化将从2024年底传导到宏观经济，从2024年初开始此时，宣布“软着陆”调控的胜利还为时过早，如果参考指数随后恶化，房地产等资产市场将出现剧烈波动。
在这一部分中，我们基本上已经解释了这个资本市场的主要原因
当前的经济数据支持“软着陆”观点，即劳动力市场因职位空缺而降温。 市场风险偏好瞬息万变，投资者重新改变资产配置结构，**市场大幅上涨。
但第二个因素还有几个月的时间需要证明，这也是一个警钟，提醒我们在如此高昂的市场情绪下要注意风险，甚至是一个非常违反直觉的现象
美国股市被严重高估
从宏观角度解释了资本市场飙升的原因后，我们再来讨论一下当前市场是否合理。
市盈率的倒数在学术界常被用来表示市场预期的平均年收益率**，在风险溢价等因素下，往往大于10年期国债的收益率（2-3个百分点）。 当我们看市场泡沫时，往往意味着高市盈率超过了公司应有的水平，以至于国债的互惠收益率之差缩小，甚至倒挂，这时市场往往像赌徒一样买入，却忽略了风险溢价。
在上图中，我们可以找到只要两条虚线很近，就说明泡沫在吹在那之后，市场大多下跌以消除泡沫。 现在两条线无限接近，简单来说，此时市场定价极为乐观，推高了市盈率，但理性来说，最好的性价比甚至比债券市场还要差。
在此之前，在评论美股的异常上涨时，很多朋友认为，AIGC新技术的带动增加了美资的投资价值，但到目前为止，传统的美国公司（如基础设施公司）已经迎来了**上涨，新技术对美股的影响是，但不应该有这么高的权重， 它仍然受到经济基本面和降息预期的主导。
所以未来市场主要有两条路径：
首先，美国实现了“软着陆”，乐观人士认为美联储将在2024年3月降息，之后债券收益率将下降，而随着实体经济的强势，高市盈率的风险也可以在发展中得到妥善解决，这是最好的结果。
截至目前，美联储点阵图显示，预计2024年降息三次，共计75个基点，但根据利率互换数据，市场已经消化了六次降息，共计150个基点乐观主义者希望“强行赢得”鲍威尔。
其次，美国随后的“软着陆”被证明是不成功的，通货膨胀进入平稳期，失业率上升。 此时，宏观经济预期收窄，市场风险偏好再度逆转，资金开始保守，泡沫破灭。
更糟糕的是，在各种地缘政治和战争的刺激下，美国很可能会增加财政支出规模，如果增加债券发行规模，将耗尽市场宝贵的流动性。
就目前而言，市场基本已经走的是“第一条路”，现在市场已经透支了各种乐观情绪，如果预期不完全符合预期，泡沫就会破灭，实现再平衡。 “第二条路”虽然略显残酷，但仍然不失低风险偏好的选择。
我们不是耸人听闻，但我们只是想提醒大家，市场在不断变化，假设最乐观的情景，完全忽视潜在的宏观经济动向，无疑是相当危险的。
2024年指日可待，正如本文分析的那样，第一季度将非常重要，此时市场很可能会变得敏感和脆弱，我们只能拭目以待，最终会出现哪种情况。 对于投资者来说，有必要在2024年之前重新审视风险、泡沫和资产配置。