2024年，看好乐观

作者：冷岩。

编辑：龚和.

“没有人会投资**”。

持续的**使投资者望而却步”。

数以百万计的投资者已经灰心丧气”。

给出这种断言的文章的标题正是如此。

**死亡

当年笼罩在美国股市上的绝望气氛，与今天中国股市和资管业的处境非常相似。

2024年底，上证综指报2900点。 沪深300指数累计占全年总市值近14%从2024年的最高点累计跌幅也超过了4%。

体现在公开募股领域，是行业规模的停滞。

中基协数据显示，截至2024年10月底，非股票公开发行**总规模为15只7万亿元，与去年同期相比，不升反降;其中，**+混合两类权益产品总规模为6种8万亿元，较年初蒸发近9%。

让股权投资和一流产业面临信任危机的，可能是“核心资产”泡沫破灭、长期信念破灭、客观环境恶化受害者的自我证明、价值投资可能到处失败的流行认知。

然而，在经历了三年的疫情和低迷之后，许多行业和企业正在进入企稳复苏的通道，正增长的基本面并未得到根本扭转，更多的中国企业在全球范围内仍保持着竞争优势，这将成为当前股权配置的安全缓冲。

面对估值垫底的股票型资产，不少资管机构和投资者纷纷默默表示乐观，部分机构纷纷调配资金加速流入ETF，追求“模糊正确性”。

这种预期甚至不需要基于市场注定要复苏的信念。 正如沃伦·巴菲特（Warren Buffett）所说，长期投资者将在**中获得更多收益，就像购买日用品的消费者可以从价格中获利**一样。

下行资产**意味着风险有限，回报空间更大。

2024年已经到来，我们更加乐观。

放弃对底部的搜索

资金的赎回和流出是2024年股权**的真实写照。

截至2024年第三季度末的Wind数据显示，包括普通股、股型组合、灵活型和平衡型四大类的主动型股票**总份额约为370万亿份。

虽然年内仍有新的有效权利发行，但仍高于382亿份大幅下降超过1200亿份。

* 外资蜂拥而至，保险资本的注意力也从主动股权转向其他领域。

跌破止损线的净值和艰难的持仓经历成为劝阻投资者的重要原因。

2024年，超过6%的主动股**将亏损10%，亏损超过30%的**数量将多达386只（A类和C类子计）。

机构拥堵板块的持续下滑，也是主动型股票伤口上撒的盐。

过去一年，光伏设备（神万II.，下同）累计**接近40%;能源金属、电池、风电设备超过30%，医疗服务和互联网电商也超过1 4。

然而，面对市场，更多配置资金并没有放弃押注股票资产，反而方向已经成为。

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根据资管风铃的风向数据，**ETF总份额已达136万亿份，高于年初的0新增90万亿，达到4,6155亿份。

当年还发行了多达122只新ETF，这是仅次于2024年的历史第二多的ETF新ETF。

可以看出，在悲观下跌的行情中，权益性资产并没有完全被市场抛弃，而是在参与方式上发生了结构性的变化。

之所以能够越来越勇于对ETF进行资金配置，很大程度上是因为他们放弃了一项传统技能：

预测底部

在熊市中，无论是高位还是中途退出，持有货币的人一方面认为熊市不在底部，另一方面，他们不断预测指数，希望在市场最低点“攻击”。

这种思路自然隐藏着“多赚多赔，避波动”的动机。

但这又是对获胜概率非常低的预期，“猜测指数”往往是形而上学的。

更不用说主观的长期或定量估计，即使是世界上最先进的超级计算机，在穷尽各种复杂变量后，也未必能捕捉到这个问题的最优解。

与其在熊市中寻找绝对底部以追求阿尔法，不如说在熊市中增持ETF更像是对“模糊正确性”的追求。

宏观经济学之父凯恩斯说

我宁愿模糊地正确，也不愿精确

在他2024年致股东的信中以及随后的多次场合，巴菲特反复强调了这句话。

找底其实是一种“准确无误”的刻字。

但对于影响指数走势的无数变量来说，这始终是一个高风险的举动，很容易超出能力的界限。

这也是许多投资专家对宏观持谨慎态度的原因。

芒格曾经说过宏观必须被接受，而微观是可以有所作为的人

橡树资本的霍华德·马克斯（Howard Marks）在在过去的 50 年里，我只做了 6 个宏观**

正是因为人的主观能力总是有限的，所以一不小心，就容易造成“准确误差”。

与其在底部到来后等待穿梭机，不如拥抱“模糊的右翼”，可能是定义能力圈后的积极措施。

如果确认有足够的安全边际，那么就没有必要担心持续配置的波动风险。

截至2024年底，中证A股滚动市盈率为159倍，为10年历史分位数的10%，显著低于163倍机会价值;同期，沪深300、沪深500和创业板指数均表现出相似的特征。

在保证现金流的基础上，“越买越下”就变成了增加胜率的问题。

摒弃“寻底思维”，拥抱模糊的右翼，虽然不会让市场中的每一笔利润都赚到，但至少足以避免踏入那些精准错误的河流。

了解波动

18世纪的法国剧作家博马舍曾在《与费加罗的婚礼》中写道：如果批评不是自由的，那么赞美就毫无意义。

也许在投资领域也是如此：

如果悲观情绪没有被完全理解，那么放松乐观情绪是不够的

悲观情绪的最大原因可能指向近年来市场持续下行趋势的痛苦反馈和线性外推。

股指不断创下新低，市场赚钱效应被造假，每一轮下跌的跌幅都将成为悲观情绪的自证材料。

但回归现实，近几年的市场震荡绝不是投资情绪表达的简单产物，也从未脱离过基本面的叙事。

因为在2024年，中国很多重要行业几乎同时达到了景气的顶峰。

今年，“三条红线”房地产年销售额达到18亿平方米;飞天终端价格刷新“毛指数”历史高位;光伏工厂和猪肉水龙头同时启动产能内卷;中国制造在世界遭受疫情乱象之时全速运转，加强了对世界的商品出口。

然而，当时投资者，甚至专业机构，都很少意识到其中的风险，这也是由于线性外推的惯性。

在2019-2024年的结构性牛市中，大量**净值向上陡峭，投资者即使没有尝到甜头，也嗅到了收益率曲线的芬芳。

在明星经理人的号召下，一大批人带着高回报预期冲进来，价值投资作为**营销的标签，似乎成了一件沉沦而又极其容易的事情。

主动权益快速扩大，百亿顶流如雨后春笋般涌现。

当时市场的主要矛盾是难以平衡主观长期规模的快速增长和有限的市场容量。

为了保证流动性和稳定运行，大体量**不得不增持有一定增长的大市值龙头，因此机构集团现象频发，“各种毛”纷纷问世。

长期持有优质企业，一时之间更是政治正确。

但是，企业再好，也要有一个匹配的如果价格过高，它仍然与价值投资无关。

上世纪60年代的纽约证券交易所，有50只表现优异的股票因市场人气过高被高估，被称为“美丽50”;1972 年，漂亮 50 人的平均 PE 达到 415倍，比同期标准普尔指数高出2倍多。

但在随之而来的石油危机和滞胀中，Nifty 50指数不仅遭受了巨大的回撤，甚至在同一时期的表现也落后于标准普尔500指数。

回过头来看，2024年的机构抱团现象是半个世纪前美国股市的翻版，但今天的急转弯，或许也是中国版“美丽50”泡沫的先起落落。

波动可以是错误或修正。

有时不是现在的估值太低，而是过去的泡沫太高了。

人们最终将目睹均值回归

事实证明，许多管理人不仅误判了市场可能的幅度，还低估了人们对波动的容忍度。

但同样重要的是要认识到，本轮经济和估值周期波动的动荡，也存在着诸多偶然因素的叠加和共振。

这不仅与疫情初期美联储大规模释放、次年大幅加息引发全球流动性飞跃的结果有关，也与2024年全球疫情蔓延后，中国制造业因短期需求刺激而陷入长期产能扩张陷阱有关。

景气见顶后，产能过剩将成为抑制增长的主要因素，但不同行业的库存消化进度将呈现为盈利能力的边际变化，进而酝酿走出困境的拐点。

目前可以看出，上市公司整体增长中心有所提升。

Wind数据显示，2024年前三季度，所有A股公司每股收益正增长数量达到2470家，同比增长11家5%，每股收益增长率中位数为-34%，去年同期为-81%显著收缩;

净利润方面，同比正增长的上市公司数量为2667家，同比增加7家2%，净利润增速中位数达到008%，去年同期为-32%的人从消极转为积极。

企业整体向好的基本面是经济衰退的余晖。

看到乐观

当然，更多的人指出了悲观的原因更宏大的叙述或预言

这些包括但不限于对制度环境稳定性的焦虑、日益脆弱的国际关系和地缘政治，以及在前所未有的、看不见的变化中对修昔底德陷阱的困惑。

这是一个无法证实或证伪的变量，但有许多悲观主义者被它所吸引。

就像2024年疫情初期，面对疫情蔓延和对外关系的影响，一些投资者心中充满恐慌，抵制一切具体分析，甚至反问：为什么还有人讲估值？

大公司的无限估值和黑天鹅危险系数的无限夸张，是极度喜怒哀乐的硬币两面。

但这更多的是一种情绪反馈，不能用来反映客观现实。

现实世界的规则是，没有一家公司可以永远强大，也没有无法定价的风险。

在我们漫长的历史中，曾有很多次比我们今天更危险。

2024年的古巴导弹危机冷战双方的美国和苏联，都被来自边界另一边的核武器所威慑，这是一个可能毁灭世界的地缘政治风险，全人类的命运岌岌可危。

当然，这一事件对美国股市造成了沉重打击。

2024年，标准普尔500指数仅用了半年时间就达到了27%，这也是10年来最快的时间。

但从30年的周期来看，当时的**只是正常的市场波动。

古巴导弹危机在30年中的地位。

50年来古巴导弹危机的地方。

古巴导弹危机在100年中的地位。

回过头来看，这种“差点导致人类毁灭”的波动，只是美股长期看涨道路上的沧海一粟。

看看俄罗斯，它现在陷入了乌克兰东部的泥潭。

在西方世界的经济制裁下，这个法治环境居世界最低的国家，肆意的军国主义不断消耗有限的资源，MOEX自2024年初战争爆发以来才积累的主要指标。

与其盲目悲观“无底洞”，不如说这是对大风险进行定价的情况。

即使面对范围更广的黑天鹅风险，保持理性也是优秀投资者的共同特质。

当2024年雷曼兄弟倒闭引发金融海啸时，全球市场情绪跌至冰点，但霍华德·马克斯却给出了这种不对称的思考：

如果你进行投资，金融世界就会崩溃，我们所做的一切都无关紧要

没有投资，世界就不会崩溃，我们也无法尽自己的一份力量

在2024年股东大会上，巴菲特表示：

没有核战争的时候，我们照常赚钱，核战争爆发的时候，就不再需要钱了。

事实上，今天人们所经历的许多悲观的自我证明，并不影响现实世界的客观规律，也不可能改变历史洪流的走向。

与其担心天空，不如想想更多问题的答案：

上市公司的盈利能力和基本面是否发生了变化？

中国企业的全球竞争力是否受到根本性挑战？

虽然股指继续下跌，悲观情绪上升，但仍有许多机构看到了积极的一面。

例如，在调查中发现了淡水泉

虽然部分行业企业面临阶段性压力，但新的发展动能也在不断显现

如果我们静态地看当下，可能会看到更多的当下压力，但如果从动态的角度看，就会发现积极的力量在积累，很多行业还在成长，企业在创造价值。 ”

还有更多的投资者表示乐观。

宁泉的杨东说：“我们越跌倒，我们就越积极。

瑞县董成飞认为，“2024年会比上年更好”。

半夏的李备说，“现在是20年一遇的机会。

带茅台多年的林渊决定“跟着投资走，绝不赎回”。

在消极情绪的阴影下唱歌是一件反人类的事情。

但绝对不要忘记提醒自己：

悲观主义会让人上瘾

毕竟，在看待许多问题时，人类更习惯于意志。

长期问题是短期的，实际问题是想象的，拐点问题是线性化的

回到《**之死》的开头。

这篇写在“美丽50”大厦倒塌后的文章，是美妆市场情绪达到悲观顶峰的注脚。

在当时的社会环境下，就连这种恐惧也不难理解：继承多年的布雷顿森林体系刚刚崩溃，对通货膨胀的恐惧与日俱增，石油紧急情况、冷战的幽灵和世界大战的威胁都在世界上。

然而，从2024年到20世纪末，美国股市开始了长达20年的史诗般的牛市。

在此期间，标准普尔500指数的平均年回报率达到了惊人的18%，几乎是历史长期平均水平的两倍。

在此之前，人们无法想象摩尔定律的加速、柏林墙的倒塌、苏联的解体和中国的崛起，也无法相信全球化会让可口可乐和麦当劳走到更多人的餐桌上。

站在2024年的起点，诸多大隐患变幻莫测。

但就肉眼所见，我们还是能看到乐观的。

（完）。

风险提示。 观点仅供参考，不构成投资建议。

市场是有风险的，投资者需要谨慎。