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卷爸爸的书房。 文 |音量爸爸。
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题词
文章** 俞敏洪回复了朋友的2024年总结，没想到写的是关于分众传媒的。 这篇文章有两个问题，爸爸没有答案，希望师傅们能给出建议。
问题一：例如，在“分众媒体”的实际运营中，优化效率的方法。
问题2：投资研究的核心是什么？以及与研究的合理距离？
分众传媒企业分析
1.产品、需求、企业价值
1）品牌广告是一种心理渠道税，是公司的核心价值和主营业务。
在市场经济下，品牌广告有着广泛的需求，一方面是现有企业保持思想的需求，另一方面是创新企业播种思想的需求。 同时，由于其税收属性，需求是长期可持续的。 由于心灵的遗忘属性，它是一个快速移动的消费品类别。 因为消费是GDP的最终闭环，所以有增长空间。
焦点电梯电视（一楼电梯外）、电影院、部分电梯海报（电梯内）、部分电梯电视（电梯内）都属于这一类。
客户以各大品牌为主，没有地域限制。
竞争对手是电视**，如中央电视台等电视台;长***如腾讯**、爱奇艺。 其他户外**，如高铁、机场、高速公路、公交站台广告。 由于各公司提供的产品场景不同，行业差异化、竞争激烈，竞争格局相对宽松，属于垄断或寡头垄断行业，有利于企业长期存在和经济利润（经济利润相对于资本利息）的获取。
人类与家庭电视的互动越来越少，电视的价值正在被侵蚀。 广告付费属性长，不可能获取高端客户。 室外机场高铁**虽然客户高端，但展示频率太低。 只要人类生活和工作的场景模式不改变，电梯**可以覆盖广泛的人群，达到高频次，覆盖人群的高端属性是可持续的。
2）流量广告是一种效率转换工具，焦点电梯海报（电梯内）和部分电梯电视（电梯内）都属于这一类，客户主要是大型集团的当地分支机构、当地中小企业和商家，这是分众传媒的次要价值和业务。这部分业务，由于AI的出现，根据分众传媒最新的会议纪要，效率可能会大幅提升。
2.管理的人性化
通过网上的文章、**等资料发现，江南春智商高，工作积极，工作努力，价值观正直，属于不换钱的浪子类型。
1）智商高：总结阶梯媒体竞争的核心逻辑和关键点，语气敏捷，逻辑思维清晰，公司各大客户的精彩文案很多都来自江南。
2）工作积极、吃苦耐劳：常年拜访客户300余人，江南春采访的很多时间和地点都是早上5-6点在酒店大堂休息室。
3）浪子回头：江南春承认，美股上市后，他想通过各种手段提高公司股价，然后把韭菜卖了出去。后来，机缘巧合之下，没有成功，反而异常惨败，86亿变成了6亿美元，从此浪子回头提出，生活应该以服务为目的，赚钱是理所当然的。 通过观察后续，可以得出结论，他不仅这么说，而且做到了。
4）对股东的反馈：这是管理层在投资中需要考察的最重要的一点，也是股价理性上涨的基础。
首先，不像是有钱就建楼，分众传媒还是租赁在当年的普通办公楼里，近千亿企业的董事长办公室只有16平方米，家具看起来不像是高档商品，这在巴菲特的投资中是一件非常重要的事情。 公司总部举行业绩发布会的会议室太小，经常需要站着听。
其次，现金过剩的公司通常的行为是投资和购买。 江南春也不例外，尝试之后，失败远多于成功（一个成功覆盖其他失败，暂时没有太多浪费），现在已经减少了这样的支出，并且更多地与专业机构合作。 同时，精力和目标都集中在出海的模式上，聚焦行业。
再次，试图了解投资难度的江南春，在2024年开始根据经营阶段和公司情况增加分红，包括2021-80%的分红率和2022-217%的分红率，这需要观察，因为它刚刚开始2年。
3.结构性增长空间的白天鹅属性
由于广告行业的税收属性和客户属性（毕竟钢铁和煤炭不做广告），行业的市场规模与GDP总规模和消费占GDP的比重密切相关。
《中国传媒产业发展报告（2019）》显示，各国广告支出占GDP的比重保持稳定，其中发达国家广告支出占比较高，约为2%。 美国份额为2日本为5%和16%。中国广告支出占GDP的比重稳定在085%-0.90%，但2024年因行业景气度下降，降至077%。
中国要想跻身发达国家行列，就必须转动消费飞轮，主导GDP增长，这是市场经济道路的闭环，也是前人经验的闭环。
因为读过的逻辑，我对国家的命运是坚定乐观的，相信结果是必然的，但不确定具体时间。
4.市场的考验是贝叶斯的试金石
（1）要求真实性检查：
在互联网大规模投资的时代，公司的钱不花在一级市场，可以说是赚了不少钱。 毕竟，互联网公司的钱不是自己的，这个游戏的逻辑只有在对手被杀死的情况下才能生存。
后来，由于互联网投资降温，公司业务利润出现断崖式下跌**，目前，福克斯的这一部分已经成功被消费品填补，因此对福克斯产品存在真实需求。
（2）护城河检查：
新浪潮传媒贪图暴利，聚了大量资金抢食，分众传媒被动应对，轻伤成功守住了自己的山丘，所以公司有一定的护城河。 但既然是战争，肯定会受伤，所以焦点护城河的逻辑前提是：我们假设人们不会不分青红皂白地开枪。
以下段落写于10月11日：
以福克斯为例，公司有护城河吗？
是的，毕竟新浪潮并没有把他打倒。 换句话说，当新浪潮股东要求足够的回报来提供他们所能提供的资金时，他们并没有打倒他。
他有没有特别宽的护城河，他是那种能给出非常高估值的公司吗？
显然不是，看19年的净利润也不过18年55亿，18年同比增长579亿沦落了68%，他知道，在这场阻挡战中，他自己杀了1000个敌人，自己损失了800个敌人。 （这里的伤害和这里的轻伤不是指一回事，上面指的是护城河的损坏，只是轻伤。 这里短期利润受损，很严重，但我们假设没有人会做无利可图的事情，纯粹是为了做），战争结束后，利润会很快恢复（不考虑下一次疫情）。
他有一座山，但这座山不是茅台山，也不是苹果山。 你说五粮液降价到100会害茅台，是不是该买五粮液？小米降价到100，大家会不会不买苹果买小米？这就是商业模式的区别，Focus是渠道税和效率工具，税有一定的百分比范围，效率工具不会有溢价。 没有客户多付一分钱，因为这部电梯的相框标志是福克斯，他们为大楼和全国网络的客户多付了福克斯。
福克斯在互联网高峰期的表现是短暂的非经常性收入，而不是常态。 当时，广告商放弃了效率，转向了赌博大战。
而从经济的角度来看，资本是为了慈善，是为了人类未来更美好的生活吗？明明不是，那么终究会有效率的回归，只要效率回归，那个时候的专注就相当于中了彩票，这是不可持续的。 为什么他现在已经变成了主要消费品负责人，所以要稳定得多？就目前而言，他又回到了他应该物有所值的状态。
（3）极端事件测试：
疫情加速了新浪潮战争的结束，也开启了对另一场极端特殊事件对公司影响的考验。 结果一目了然，三年平均净利润43亿元，公司再次证明了自己的价值。
（4）经济衰退测试：
这才刚刚开始，可以肯定的是，经济衰退肯定会影响企业不确定的是影响会有多大，以及公司可以保持的底线在哪里。 这也是未来将持续跟踪和检查的地方。
5.商业模式和属性：
1）模式清晰易懂高毛利、高净利润、高现金流、高ROE;收益再投资需要很少的资本，适当的摇钱树。
2）广告业与经济息息相关，短期内易受经济景气的影响，但只要确定长期经济继续发展，不会改变长期价值。
经过以上分析，笔者认为焦点是一家具有长期确定性价值的公司，但价值表现在较大的波动中。
对于前者，我们要研究**中确定性价值的底线，这涉及到企业估值部分的内容，本文不讨论，但可能，体爸认为40亿的净利润，收入的10%对应不增长的400亿市值。 不过，A**领域从未给出过这样的低点，近几年的低点是在10月22日的底部，对应市值612亿，市盈率为153 倍，考虑到 10 年的投资回报率成本 （7.）。2%的复合收益，不考虑股息），相当于市场给公司未来10年的8%的复合增长率，相当于平均净利润625亿年。 考虑到公司的海外增长，以及10年来经济波动的加剧，爸爸认为市场正在发挥作用。
对于后者来说，是一开始的第一个问题：在《分众传媒》的实际运营中优化效率的方法。
1）品类特点：具有长期投资价值，但短期（1-3年）价值受其他因素影响波动较大。
2）明确的影响因素：如分众传媒的经济状况。
3）效率优化：提前预测影响因素，从而成功中断运营，提高利润。例如，分众传媒（Focus Media）预计会出现经济衰退，并且会波动式出售。 在经济复苏的预期下，做波段回购。
我想问一下，如果由于个人投资者的信息和知识有限，当他们看到复苏或衰退时，预期往往会反映在世界范围内，这种方法能有超额收益吗？如果是这样，成功的概率是多少？具体操作是否量化了可以执行的参数？
如果上述问题过于雄心勃勃，那么请参考下面的具体问题：
我持有分众传媒，由于2024年分红，我将使用预复利**：
2022.12.第30**价626元。
2023.08.第 31 位**783元。
2023.12.07**价607元。
查看群中的记录，回顾当时的情况：
6.6日，XX表示，经济数据和信心太差，但不影响高端消费。 股价 63 美元。
6.26日，XX表示，现在经济不景气，确实需要几家标杆企业。 股价 659元。
7.16日，xx表示，今年包括唯品会在内的整个奥特莱斯都非常受欢迎，这可能与今年的整体经济环境有关，很多人都转向了这种渠道消费。 股价 733元。
9.8日，XX问，如果国内经济持续低迷，失业率居高不下，这种负面的经济环境会影响碧银的销售增长吗？如果有影响，那么什么时候能感觉到？股价 74 美元。
9.21日，XX表示，真正的经济衰退不知道会持续多久。 股价 716 美元。
10.12日，集团内经济不好，找工作难，工资也有所下降，**732元。
10.26日，XX传递宏观经济持续恢复好转，但基础不够坚实的信息。 股价 677元。
在这个过程中，虽然经济不好，但国家也在不断出台政策，所以不知道是不好还是国家的政策会占上风。
从第一次讨论经济不景气 66 （股价 63 和去年**626差不多），到股价到8的顶端31日，三个月股价为**243%，所以很明显，在发现一个不好的预期的情况下，如果你立即做出反应，它不会带来超额回报。
然后一直到 1012日，股价仍为732、其实本来有机会逃避和避免这个**，但我没有抓住，因为我还没有这个方向的思维，我也不会采取行动。
直到今天，我都觉得经济不好，但股价已经达到了607。
我是一个反应比较慢的人，或者说我不够敏感，我倾向于不可知论，这意味着我对影响焦点的因素，经济的反应会慢半拍，我的反应是基于感觉和推论，而不是基于对宏观经济数据的研究和推论， 而且逻辑基础不牢固。
这种缓慢的半拍反应让我吃了前段的**和后段的**，徒劳地做了一个过山车。 截至今天，如上所述，当经济被确认疲软时，股价已经反映了当前的预期。 而对于之后的情况，我们需要做出另一个预见性的判断。
同时，上述情况也应考虑到，该政策占据了经济改善的平行世界。 那么基于影响因素的买卖价值可能就更小了。
当我写这篇文章时，我觉得我好像回答了自己的问题。
这种方法能产生阿尔法吗？- 不一定，因为即时反应没有大量食用**。 但持续的低迷确实导致后者成为最艰难的时期。 这里没有我可以判断的卖出信号。
如果是这样，成功的概率是多少？-不确定。 以上为一次性推理，不具有统计学观测意义，根据影响因素买卖是否有效尚不确定。
具体操作是否量化了可以执行的参数？- 不，这都是关于感觉的。
结合以上分析，我认为从影响因素的角度对投注和退出没有实际的指导意义。 但在这个过程中出现了另一个想法。
想法**：1）巴菲特的三原则：破碎、昂贵和更好。
2） ** 对销售时间的答复，摘录如下。
学生：你如何找到合适的销售时机？
*：这是一个非常有趣的问题，我自己也在这个问题上发展了。 我曾经有一个原则如果我不打算在某个水平买入，我可以卖出它。现在我觉得我已经进步了一点，因为当我深入了解某个领域、某个公司时，我真的觉得自己是企业的所有者。 就算有人说，你应该卖了，**已经很高了，而且这个**确实不愿意再买了，但是从长远来看（比如10年），我的洞察力，对这家公司和行业的深刻理解告诉我，获胜的机会还是很大的，这个生意会越来越好， 好的企业会越来越好，这些企业的管理者拥有巨大的资本优势，在某些行业，这是一个绝对的优势。所以这个时候，我还有另外的考虑。
首先，我要考虑卖出去后有没有机会买回来
其次，还有巨额的税款（资本利得税）要缴纳，这些应交的税款其实相当于你从**拿的无息贷款，只要你不卖，这个无息杠杆一直存在，税率可能高达30%，甚至高达40-50%，你可以用40-50%的免息资金来提升你的投资， 您不会收到提醒**，也没有还款期。假设企业善用资本，回报率能超过15%，我发现很多最好的企业的回报率在50%-100%（ROIC）之间，在这一点上，算术变得更加有趣，你会发现增长率比你想象的要高。 所以自信是很重要的，你要有信心，你的判断和你的判断在很长一段时间内都是正确的。
同样，你可能在生活中只会遇到一些这样的机会，你有信心在10年后看到，你会很出色。 那些在投资银行工作的人认为可以有无穷无尽的未来——你认为这可能吗？这只是一个幻想！大家都知道，他们甚至无法预测明天，那么他们怎么能预测未来5年或10年呢？并预见永恒？他们的所作所为毫无意义。 但我保证，如果你有合适的天赋，合适的个性，在生活中努力学习习，你也许能够在未来50年的投资生涯中找到5-10个机会，在这些机会中，你有自己独特的见解，可以比别人更准确地预测未来十年或二十年。 在这一点上，你根本不想卖。 出售它的原因是什么？** 免息借给你钱，你不会要求还，企业的年资本回报率（ROIC）高达40-100%，这是一个非常节税的分配，所以你不会卖。
同学：那你为什么要卖掉Timberland？
*：由于不具备这些特点，因此不属于优秀企业之列。 在我的投资组合中，有一些公司在这个排名中，但我不会谈论它们。
不管是沃伦·巴菲特的三性原理，还是最畅销的标准，对于“有更好”可以卖的，其实都指向了两点：
1）更好的胜率：即更好的公司。但是，对于一家非常优秀的公司来说，很容易卖掉而不回购，而且这种风险更大。 **详细解释风险**：首先，你不能买回来。 二是资本利得税。 对于分众传媒来说，虽然我觉得公司很不错，但由于周期性原因，买不回的概率大大降低。 中国暂时不需要考虑资本利得税。
2）更好的赔率：如果你不想买，你可以卖出。在其股价 783元，相当于1130亿的市值，我根本不想买，也不会买，如果这个时候有比较好的标的，虽然长期中奖率低，有槽位，但是如果赔率足够高，就应该被替换掉，比如极川药业， 当时的江南布易，以及正友科技。不幸的是，目前没有想法，也没有关于这些主题的研究。 为了提高回报率，**池的储备必须足够。
问题2：投资研究的核心是什么？以及与研究的合理距离？
目前，我的研究方法颗粒度太细，需要花费大量时间，单个目标的研究时间太长，虽然细节可以减少不确定性，提高中标率，但也取决于机会成本。
在我看来，投资研究的核心在于辨别逻辑的能力，在判断逻辑的情况下，是可能的。 对数据的深入研究是可以推迟的，毕竟机会来之不易。
比如8月份，我看到网友的华晨华理**，现在已经卖出去了，盈利30%+，我没看任何年报和数据。
笔者理解，投资研究的合理距离应该是从微观（企业研究）到中观（行业格局和趋势判断），其中中观行业相当重要，结构性增长可以搭乘高铁。
比如，碧音莱文的逻辑印证了，更重要的是从高端品牌未来需求会更大这一事实入手，而不是跟踪门店的短期数据。 当然，跟踪也很重要。
也请帮忙指出上述文章中对两个问题分析中存在的问题和不足，如有其他意见，请一并指正。
分众传媒（SZ002027）$
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风险提示：本文所提及的观点仅代表个人观点，不推荐所涉及的题材。
由于缺乏财务管理、会计和行业供需行为模式的知识，重要的是你要怀疑地看待我所有的数据分析如果您能指出分析中的漏洞和错误，将不胜感激。