“江澄成为业内知名经理人并非偶然。 他不仅对投资有自己的理解，而且非常坚定，不受外界的影响，能忍受寂寞。 这样的人可以说是百万分之一。 江的一位老领导这样评价江成。
江澄在聪明人聚集的**圈子里很特别。 他本科毕业于清华大学，但他认为自己不太在乎分数，更注重知识和逻辑本身。 他说，现在一年要读100多本书，但遗憾的是，以前一年只读20、30本书，实在是太少了。 他经常五点起床跑步，六点坐地铁上班，上下班途中在地铁上看书。 他与投资者保持着较高的互动频率，不仅在个人雪球账号和公司官方微信上贡献了不少金句，还坚持回答投资者的提问和......至少每两个月一次这些东西的背后，是江澄极简主义的思维模式和常年的高度自律。
他是一个罕见的、非常自律的人。 江澄的同事叹了口气。
五年前的今天（2024年12月5日），江成在中泰资产管理首次公开发行。 如今，产品表现让他成为许多投资人心中的“江老板”，但相较于回顾业绩和未来投资方向，他更愿意多写文章、直播甚至采访大家价值投资的起源。
比如何做更重要的是了解该做什么明确什么是价值投资
江澄把走上投资之路看作是运气。 2024年从学校毕业后，他选择在券商资产管理公司从事投资研究。
我喜欢有规律的生活，投研工作可以在有规律的周期内积累长期复利。 这种积累是指数级的，是许多其他重复性任务无法比拟的。 江澄说，“其实我一直觉得，能够成为一流的管理者，能够自己从事这个行业，是一种幸运。 ”
入行没多久，2024年大牛市席卷而来。 2024年，江澄开始理财，一管钱就取得了不错的回报。 但此时回想起这段经历，江澄的看法就比较冷静了，他甚至认为，在理财之初获得高额回报本身并不是一件好事，反而可能会降低他对市场的敬畏。 之后，由于工作变动，江澄的投资记录中断了一段时间。 正是在这一时期，市场开始出现大规模和连续性，在此期间，他发现许多他之前看好的**甚至遭受了严重的挫折。
在那段时间里，我看到了投资中两个非常重要的现象。 根据江澄的分析，其中一个现象是，投资者很容易将时代的贝塔系数视为投资标的的阿尔法。 “一旦整个市场下跌，你就会发现你认为的阿尔法可能根本不是阿尔法，或者只是一个可以忽略不计的阿尔法。 ”
江澄发现的另一个现象是，真正有阿尔法的公司还是有少数的，而潮退后，虽然还有阿尔法，但股价还是不少跌，因为这些公司之前太贵了。
于是，江澄意识到，投资中存在两个共性问题，一是经常认为自己好的公司，可能没那么好。 二是为数不多的好公司之一，贵了就不好了。
这成为江澄重新思考价值投资的起点。 他发现，当大多数投资者开始投资时，他们往往从市场的主流行为开始。 “当你被扔进二级市场的大池子里，被泼水的时候，作为一个不会游泳的新手，首先要学习周围人的游泳动作，然后自然而然地形成市场的主流偏好和行为。 “但这就是主流的方式，对吧？
判断基本面的运行趋势和预期的差异是市场投资行为的主流。 江成说，“我们天天讲价值投资，却整天想着如何做价值投资，却常常忽略了一个更根本的问题，那就是价值投资是什么。 价值投资的核心是什么？这是价值。 ”
根据江澄的分析，贴现现金流在投资中常被用来分析企业价值，但什么是自由现金流呢？自由现金流分为企业自由现金流和股东自由现金流。 现金流回报实际上意味着这个回报一定不是第一笔交易，不是第一笔交易的涨跌幅，而是类似于债券的到期收益率（YTM）。 在现实中，会发现现金流的最终贴现值与股息的价值完全不同，因为在现实中，股东的现金流根本不是自由的，如果大股东不支付股息，小股东就没有股息现金流。
最后，江诚提出了一个对他建立自己的投资框架至关重要的问题。 “买了**，就卖不出去了，现在有了这个**，你还会买吗？”
寻找投资的首要原则
对于江澄来说，企业除了交易价值之外的价值才是价值投资的根源。 “如果买了**后卖不出去，就相当于去掉了上市公司的交易价值，只剩下内在收益了。 在此前提下，投资者将摒弃市盈率和利润复合增长率的概念，回归投资的本质。 ”
有很多投资者将不能卖出的假设纳入他们的投资框架，沃伦·巴菲特、塞思·卡拉曼和段永平都提到了这个问题。 江澄分析，虽然每个人的选股方法不同，但实际上每个人的原则都是共同的、普遍的。 如果你只是死板地学习习他们的投资方法，你会遇到各种各样的问题。 因为在相同的价值框架下，设置什么样的选股标准，数量和质量如何，都是因人而异的。
江澄回忆起大师们的投资历史，格雷厄姆之所以喜欢烟头股，是因为他经历了美国的大萧条，大量公司基本面不佳，烟头股无处不在。 沃伦·巴菲特修正了这一观点，这也与巴菲特的投资岁月有关。 沃伦·巴菲特最有名的时期是美国六七十年代，当时美国正处于大发展时期，很难找到真正意义上的廉价烟头公司。 当时，美国的GDP增长迅速，新产品、新产业层出不穷，在那个时期，很难找到格雷厄姆那种烟头股，既不必要也不难。
当我读这些人的书时，我意识到，与其关注他们的选股标准是什么，不如关注他们自己对投资的理解是什么，他们对商业模式的看法是什么。 江 Cheng 更喜欢探索和识别不同的商业模式和业务运营的核心要素。 “我真的不赞成人们复制一种方法，无论是塞思·卡拉曼、沃伦·巴菲特还是芒格。 由于方法因人而异，如果投资理念、投资目标、风险承受能力不同，就很难抄作业成功。 价值投资应该借鉴大师的思维方式，而不是照搬行动。 他建议道。
在江澄看来，投资者市场观的背后是世界观。 “什么样的公司才是好公司，有多少公司可以称为好公司，好公司能做多久？这些都是市场观点的一部分。 他认为，要建立自己的市场观，一方面要积累大量的案例，另一方面也要通过多读投资书籍，甚至大量的非投资书籍，形成对现实世界的基本认识。
近日，江澄写了一篇文章讲解自己的投资思路，文章的标题很古怪——《母鸡的产后护理》。 他用母鸡来比喻生意，用红利比喻鸡蛋。 买母鸡的目的很明确，就是为了鸡蛋，但是在买蛋的时候往往容易忽略初衷**。 母鸡能产蛋的数量是稳定可衡量的，相对而言，上市公司中能够持续产生稳定回报的公司并不多。
我是一个天生厌恶风险的人。 江澄说，“我的投资方式是基于我的性格禀赋和个人喜好，所以我会考虑到不好的一面，所以我在投资标的上需要有一个安全边际。 ”
愿意慢，不一定慢
芒格说，能够真正弄清楚事情已经成功了一半。 江澄是一位罕见的管理人，他认为价值投资的本质而不是实践是最重要的。 江澄觉得，只有了解了什么是价值投资，才能产生长期坚持的源动力。
作为公开募股经理，每个人都需要平衡短期业绩压力和长期业绩回报。 但江澄没有，他直接选择了后者。 他不太关注表现排名。 在价值投资者看来，业绩排名是不可控的，短期排名更像是一个随机的结果，关注与否对结果的影响不大。
江成的中泰资产管理不评估短期排名，这确实为**经理人提供了更具包容性的环境，但江澄显然思考得更透彻。 他觉得，为了在生活中快乐，需要降低物质欲望。 “我平时很少用钱，不想有太高的物质欲望，所以更容易获得快乐和满足，也更容易坚持自己想做的事情。 ”
他正在清除阻碍自己投资理念长期坚持的各种障碍，无论是在外部环境还是在自己的内心。
一位普通市民在了解了江澄的表现后，决定研究他的产品是否可以购买。 他看了江澄这几年的职位，忍不住骂道，你买什么，没有概念，没有想象，他们都是这么无聊的公司，连换岗位都不换，我自己也不罕见买这些东西。
这不能归咎于人民。 江澄在选股时坚持自己的审美标准，不轻易顺从群体。 大多数最好的管理者选择股票是为了选择自己乐观、突出的公司优势，而江澄选择公司是为了看缺点，选择那些优势足够突出并能为他们的缺点提供保障，他认为没有完美的公司，就像没有完美的人一样。 在不乏为梦想买单的投资界，江澄的保守主义脱颖而出。
有人问沃伦·巴菲特，你的投资体系这么简单，为什么别人不和你做同样的事情？沃伦·巴菲特（Warren Buffett）之所以这么说，是因为没有人愿意慢慢变得富有。 持有江成的产品，其实意味着你愿意和江澄一起，慢慢获得随时间推移增值的回报。
我当然不是管理人中最好的，但我相信我们建立的投资框架是完整的。 江澄对自己的投资框架非常有信心，认为投资框架形成后，应该保持一定的韧性，允许修补，但不太可能也不应该发生剧烈的变化，否则就意味着之前框架的基础不牢固。
但是，知识体系需要不断改进和完善。 江澄说。 他一直试图完善和提升他的知识体系。 芒格说：“我见过的聪明人中，没有一个不天天读书，没有一个人。 江澄每天在地铁上读书近两个小时，一年读书100多本。 因为积累的阅读量太过夸张，一些采访江澄的采访者忍不住想问这个角色是真是假。
不过，在江澄看来，这并不是不可能完成的任务，而是日常的功课。 这位**经理一天的日程安排，在整个投资圈都是罕见的。 不出差的时候，他每天早上五点起床，吃完早饭坐地铁一个小时上班，在地铁上看书。 七点钟我到办公室，倒了一杯开水，刷了一遍滞后的公告和研究纪要，不是在开盘时谈重点，就是做案头工作，写投资笔记。 无论如何，盘子很少见。 下班后，我又坐地铁回家一个小时，到家后陪孩子做作业，看研究报告，11点准时上床睡觉。 江澄说，他多年来一直保持着这种“不滚动”的状态。
“GDP增长与长期回报之间几乎没有关系。 ”
很多人都知道，江澄不太关注宏观经济波动，他强调自下而上的选股。 不过，他对未来国内经济的整体发展趋势表示乐观。
江澄认为，短期宏观经济波动是投资的破坏性因素，而不是决定性因素，但他会特别关注那些真正影响企业长期经营的外部环境变化。
我们的投资必须放在时代的背景下来看待。 江澄认为，超高速增长时代已经过去，我们必须面对如何看待未来经济放缓的问题。 “经济放缓并不一定意味着投资回报率降低。 “这与GDP增长和长期投资回报没有太大关系。 ”
在江澄看来，影响投资的根本因素是以什么样的质量购买什么样的资产。 “展望未来，国内优质资产不断涌现。 江澄分析，事实上，在快速扩张的时期，要找到优质资产比较困难，因为很多不太好的公司也取得了良好的发展。 在稳定的外部环境下，优质资产出现的概率更高，因为市场对业绩增长的要求更高，处于稳定阶段的企业**更容易被低估，因此优质资产的长期潜在回报可能更可观。
在江澄看来，建筑业、银行业等很多传统周期性行业都是好行业。 建筑业资产轻、周转快、需求多样化、市场空间足够大、龙头地位较稳，头部企业与非头部企业差距也较大。 “一家好的建筑公司，成本优势大，银行信贷充裕，利率低。 “另一方面，由于产品差异较大，最困难的项目通常最有利可图。 所以好的公司可以接手更多的好项目，也可以挑选客户。 因此，该项目具有更高的利润率和更低的坏账率。 最终结果是更高的盈利能力和更低的信用风险。 优秀的建筑公司每年投入数百亿美元进行研发，而研发过程中的钱都包含在项目合同中，所以最终还是赚钱的，而且赚了钱之后，它在旧项目中习的能力可以在新项目中复制。 ”
对于银行业来说，江澄的观点很特别。 他认为，银行业是一个可以随着宏观经济增长而增长的好行业。 然而，在他看来，银行业的美中不足在于它持续增长，导致股息率不够高。 在这种估值水平下，经济增长速度将放缓，银行资产扩张速度将放缓，银行股的潜在回报率将更高。
此外，江澄认为，制造业有很多机会。 “进口替代和产业升级是一个持续的过程。 江澄认为，当工业生产由粗放型向精细化、智能化转变时，产业升级是经济发展的必由之路。 “事实上，我们一直在进行国产替代，这涉及的行业范围很广，包括化工、机械、汽车、建材等行业。 ”
事实上，虽然过去两年让很多人深感担忧，但从江澄的角度来看，市场是期待的。 用他的话说，“这就像更多的母鸡进入稳定的产蛋期，鸡越来越便宜，这意味着长期潜在回报的增加。 乐观的理由很清楚，只要回到事实和常识。 ”
作者：Youjia）风险提示：
*管理人承诺本着诚信、勤勉和负责任的态度管理和使用**资产，但不保证**一定的利润，也不保证最低回报。 投资是有风险的，**过往表现并不代表未来表现。 由管理人管理的其他**的表现并不构成对本**表现的保证。 投资者在投资时应仔细阅读合同、招股说明书、产品资料概要等法律文件。 基金经理提醒投资者在投资中“买方自负”的原则，并邀请投资者根据自己的风险承受能力选择适合自己的产品。 （cis）