报告的主要内容：
我们认为，药房行业短期经营数据恢复良好，明年上半年将迎来明确的业绩拐点，同时各地药房门诊统筹政策的加快实施，有望带来显著的业绩增量。 从中长期来看，门诊处方外流和门店扩张仍然是药房增长的两大主要引擎，我们继续看到行业领导者受益于行业集中度的提高。
医药行业规模仍在扩大，经过短期调整后，业绩拐点即将出现，估值较具吸引力。 2024年中国药店整体市场规模达到8725亿元，复合年增长率为105%。零售药店的数量在过去十年中也持续增加，现已超过640,000家。
在经历了半年多的库存枯竭、门诊回流、消费力下降等不利因素后，今年三季度行业表现相对疲软，但我们认为，明年医药行业将迎来业绩拐点：一方面，去年底囤积药品的影响已基本消化药店客流和订单量从7月开始逐步回暖，预计今年第四季度流感疫情将带来新一波药品采购需求。 另一方面各省门诊统筹提战，将有效缓解个人账户改革带来的门诊复诊压力政策实施条件较好的地区的门诊协调药房将显著受益于客流的增加。 从市盈率来看，目前行业TTM市盈率在22倍左右，仍处于2024年以来的最低水平，百分位为4%。
个人账户改革的负面影响逐渐减弱，利好政策和处方流通中心的实施将加速处方外流。 零售药店渠道的重要性随着近年来一系列推动药品分离的政策的影响而不断提升，而处方流通平台的推出和门诊统筹政策的实施，可以进一步提振处方药在药店的销售。 门诊协调：将药房纳入协调支付范围是实现分级诊疗保障的重要一环，可以减少对院内诊疗资源的占用，方便患者并减少相应的检查和门诊费用，对顾客在药房的消费能力影响有限。 
短期来看，各省门诊整体规划推进速度不尽相同，湖南、湖北、江西、江苏、山西等地落地条件相对宽松，对省内具有相对优势的连锁药店利好，但随着政策的不断推出，我们预计明年药店整体报销将大幅提升。
为什么处方流出不明显？
目前，处方仍集中在公立医院，整体流出速度仍较慢。 医院药品“零差价”政策实施后，医院不再靠卖药赚钱，但首先药品作为流量密码，仍能为医院带来稳定数量的患者，而且医院对药品供应公司有付款期，账户始终可以保持一定的流动性。 此外，国家医保局对集中采购的金额有明确的规定和考核，医生在开处方时也需要尽量完成相关指标。 此外，医生仍然可以从开处方的权利中受益，并且没有动力在短期内耗尽处方。
但我们相信，这一次的整体改革不会是“雷雨”，而是需要时间。 近年来医保支付细化改革的背后，是两条规模更大、更可持续的主线一是构建多层次的医疗保障体系，二是推进门诊统筹制度。 这是本世纪初奠定的我国医疗保险制度的根本延续和完善。 门诊统筹是改革的主线，处方外流是辅助线。 前者要改变，而后者要随势而变。 只要门诊统筹主线不变，处方外流辅助线就不会白费。 
处方流通平台加速落地：省级处方流通平台已基本建成，仍需从规模化运营使用上解决医生配合、院内外药品目录一致性问题我们看到，今年各地**对处方外流的推广力度明显加强，预计明年还会有更多成效。 我们**：2024-26年，药店承接的处方外流规模增加额可达251388533亿元，整体规模增加超过1000亿元。 
我国零售药店集中度和连锁化率提升空间较大，龙头连锁药店通过持续扩张保持快速增长。 通过自建+并购+加盟，各连锁药店的连锁药店持续扩张，整体行业的连锁率也进一步提升，2024年达到57家8%。按总销售额计算，连锁药店前10名和前100名的占比呈逐年上升趋势，2024年达到22家3% 和 365%。
同时，头部连锁的集中度还有很大的提升空间，很多地方也在积极出台政策，促进连锁药店的发展，放宽限制，为药店的并购提供更多便利。 我们认为，将零售药店纳入门诊统筹和加快实施处方流通将继续加强集中度提升，大量不符合规范、系统成熟度低、品种和采购价格缺乏优势的中小药店生存空间将进一步压缩。 我们看到头部连锁药店将保持快速扩张的步伐，我们也更看好流动性更强的行业龙头。 
看好专业能力、多元化经营、全渠道布局的连锁龙头。 我们认为，能够在专业服务、多元化运营、全渠道布局等方面形成优势的连锁企业，能够更好地实现差异化竞争，更快地找到新的增长曲线。
专业药店可以为药店带来更多高价值客户，在提高用户粘性的同时实现更高的客单价。 非医药产品的扩张可以减少药店对医保基金的依赖，扩大收入**，提高毛利率。 线上渠道，尤其是O2O，使药店能够缓解来自医药电商的竞争，适应年轻顾客的消费习。 
投资建议：建议关注业绩灵活性高、精细化管理能力强、经营能力多元化的连锁药店，以大申林、易丰、易心堂、健之佳为主。
大神林具有区域优势，稳健务实的管理作风，精细化管理能力强，在ping效率、ROE、周转率等方面表现较好。 亿丰是行业内利润率最高的企业，近年来保持相对稳定。 公司在慢病管理方面的投入和专业服务能力的提升，使其拥有了一大批高价值的客户群体。 亿心堂自营门店数量最多，同时积极向省外扩张，预计到今年年底，云南省外门店占比将开始超过省内门店数量。 健之佳不断拓展产品品类，非医药销售占比行业最高，拓展渠道的能力使其拥有大量的公私域流量。
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药物生物学-线下药房行业深度报告：边际拐点即将到来，龙头药房持续受益于集中度提升和处方外流-太平洋[周宇，赵岳伦]-20231207[第56页]。
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